标普低波动指数逆势而行，美股或将迎来变局？

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深潮导读：标普 500 低波动指数近期出现了前所未有的情况：当大盘下跌时，其表现反而上涨，而在大盘上涨时却表现不佳。这种独特的市场行为揭示了当前投资者心态的分裂——他们既担心错失AI的投资机会（FOMO），又害怕高位被套（NBO）。历史数据表明，这种现象往往预示着即将到来的股市和科技股疲软。

最近，标普 500 的低波动指数表现出了前所未见的特殊走势，表明投资者在对市场的预期上存在明显的矛盾：既害怕错失良机（FOMO），又担忧未能及时退出（NBO）。

标普 500 低波动股票价格指数的近期表现打破了历史纪录。通常，低波动股票在标普 500 上涨时上涨幅度较小，而在大盘下跌时下跌幅度也较小。然而，在过去六个月中，低波动投资在标普 500 下跌的日子里平均上涨，而在上涨的日子里则呈现下跌。换句话说，标普 500 的日线下跌不仅使防御性低波动股票通过”跌得少”而获胜，甚至直接推动了低波动股票的价格上涨；相反，在标普 500 上涨的日子里，低波动股票不仅表现不佳，价格还实际下跌。

我认为，标普 500 低波动指数最近的极端表现反映出投资者在错失机会（FOMO）和未能及时撤出（NBO）之间的双重焦虑。从历史经验看，这种低波动股票的价格行为常常是股市和科技股的预警信号。

标普 500 低波动指数旨在衡量标普 500 指数中波动性最低的100只股票的表现，其成分股多为高质量、盈利稳定、股息安全且贝塔值低的防御性证券。该指数通常是市场恐慌时的买入对象，而在看涨行情中则被迅速抛售。设计初衷是希望在牛市中保持小幅上涨，在熊市中则小幅下跌，以满足那些希望参与市场但又担心高位被套的保守投资者。

然而，当低波动投资在市场下跌时反而上涨，而在市场上涨时下跌，这究竟意味着什么？在我看来，这反映了一个既不被过度乐观也不被过度悲观驱动的市场，而是被同时担心 FOMO 和 NBO 的投资者所操控。过度乐观往往导致低波动股票的表现不佳，而过度悲观则使低波动股票成为赢家。但当这两种恐惧同时存在时，低波动股票在下跌日表现出奇的“上涨”，在上涨日则“下跌”。在FOMO和NBO并存的情况下，市场上涨日不仅吸引了高风险股票的买盘，同时也伴随着低波动股票的抛售；而市场下跌日则同时刺激高风险股票的抛售和低波动股票的买入。

图表1展示了自1990年以来，在所有标普 500 上涨日（蓝线）和下跌日（红线）中，标普 500 低波动指数在滚动六个月内的平均日百分比价格变化。从图中可以看出，几乎在所有滚动六个月期间，当标普 500 指数上涨时，低波动指数的平均百分比变化为正值；而在标普 500 指数下跌时则为负值。

在当前情形下，只有在2000年短暂出现过低波动指数价格百分比变化在标普 500 日线上涨期间为“正值”的情况，而在下跌期间从未出现过“负值”。尽管低波动指数在标普 500 市场上涨期间几乎总是表现不佳，但在下跌期间表现优异，然而，在过去六个月内，它在所有标普 500 下跌日上涨的情况以及在所有上涨日下跌的情况几乎是前所未见的——标普 500 低波动指数在过去六个月的所有标普 500 下跌日平均上涨（红线），同时在上涨日平均下跌（蓝线）！这可能反映了市场驱动的投资者心态或情绪的重大转变——我猜测是FOMO/NBO的组合。

图表2则从另一个角度展示了标普 500 低波动指数表现的这种独特变化。它显示了所有标普 500 上涨周与所有下跌周相比，低波动指数在过去26周的平均表现差异，即图表1中红线和蓝线之间的差值。可以看出，在当代时期，这一差值“独特地”为负值（即低波动指数在标普 500 整体上涨期间的涨幅小于其在下跌期间的涨幅）。

虽然这一表现差值从未像现在这样为负值，但在几个重要股市峰值附近，它经常滑入历史最低四分位数（即低于绿色虚线）——例如在2000年中期、2007年、2018年、2020年初和2021年底。它也常在几个重要的股市底部附近飙升至最高四分位数（高于红色虚线）——例如在1991年初、2002年底、2009年3月、2020年中期和2022年底。

标普低波动指数在上涨日与下跌日之间的表现差异对未来整体标普 500 表现意味着什么？图表3突出显示，自1990年以来，未来一周标普 500 的平均年化价格涨幅对低波动指数价差差异四分位数高度敏感。当低波动价差处于最高四分位数（即高于图表2中的红色虚线）时，标普 500 未来的平均年化价格涨幅可达强劲的17.26%。而当低波动价差处于中间两个四分位数时，平均年化未来一周涨幅降至10.12%；最后，当低波动价差处于最低四分位数时，标普 500 未来一周的平均年化价格涨幅则降至令人失望的3.92%。

显然，低波动指数在牛市和熊市期间的表现差异，对标普 500 指数的未来表现一向至关重要。基本上，只要低波动投资在上涨市场中的表现远超下跌市场，标普 500 通常都会交出良好成绩。然而，当低波动投资在下跌市场日的表现相对于上涨市场日更佳时，标普 500 的未来表现往往会面临挑战。

总体而言，我认为这个指标代表了投资者心态的一个代理指标。低波动投资的表现展示了投资者对风险规避的重视程度。当低波动投资在下跌市场中的表现明显好于上涨市场时，这表明投资者对资本保值的关注加重——即他们最大的恐惧是未能及时撤出。而在当前的特殊环境下——上涨日低波动价格表现为负，是因为FOMO导致投资者抛售低波动股票转向更激进的替代品；而在下跌日低波动价格表现为正，则是因为下跌市场让投资者感受到NBO的恐惧——这暗示着一种几乎精神分裂的焦虑心态正在驱动市场。

最后，图表4显示了自1990年以来（房地产板块因历史较短未被考虑），当低波动表现价差处于最低四分位数（蓝柱）与处于最高三个四分位数（红柱）时，标普 500 十大板块的表现。除了公用事业板块外，最低四分位数的结果特别有利于标普 500 的传统经济板块，而新经济板块（如科技和通信服务）在低波动表现价差处于上三个四分位数时表现通常较好。因此，如果低波动价差保持在底部四分位数，基于历史经验，投资者不仅应预期标普 500 的表现不佳，还应考虑增加对传统经济板块的投资，对科技和