比特币底部构筑中：地缘溢价减弱，耐心资本逐步入场

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原文编译：AididiaoJP，Foresight News

比特币价格下滑至接近6万美元，导致投资者面临更大的亏损压力。然而，流动性改善、被动买盘的增强以及ETF持有者的耐心，暗示市场可能正在形成底部。

比特币在5至6月的回调是由于战争引发的溢价现象。在前三周内，BTC从77,486美元下跌了约22%，至60,861美元的低点，而WTI原油则维持在90美元以上，黄金因避险需求上涨。这一现象反映了经典的地缘政治与滞胀局面。

6月14日宣布的美伊和平协议在短短48小时内改变了这一格局。原油价格从86美元骤降至76美元，黄金的避险溢价也随之消退。比特币则在反弹后重新回到了此前下跌时失去的65,000-66,000美元区间。

原油价格的波动幅度远超其他资产，这一点至关重要。过去三周内，压制风险资产的能源与地缘政治溢价已被去除。黄金是三者中唯一接近起始位置的资产。尽管BTC和原油均处于震前区间的下方，但原因却截然相反：原油正在重新定价真实需求前景，而BTC则在重新评估“没有逆风”的情况。

随着地缘政治风险溢价的减弱，资本流向避险资产并远离风险资产的条件正在缓解。从历史来看，这种资金流动对BTC是利好的。

在美伊和平协议后，地缘政治风险溢价的解除以及原油价格的下跌为我们重新审视比特币在其周期节奏中的位置提供了契机（假设之前周期的结构性模式依然有效）。

区分结构性牛市与熊市的一个清晰标准是使用现货价格与活跃投资者群体的成本基础进行比较。真实市场均值追踪的是活跃交易币的平均买入价，历史上这条线是熊市与牛市的分界线。

当前的真实市场均值为77,200美元，比现货价65,600美元高出约15%，市场依旧处于明显的折价区间。5月中旬的高点时，价格曾短暂接近该水平，但随后显著下调，扩大了差距。

尽管近期反弹，但链上数据依然显示处于熊市阶段。唯有迅速收复真实市场均值，才能促使我们将整体展望从熊市转向潜在的牛市前期。

在确认整体熊市背景下，下一个问题是：6月初低点后的反弹对新入场的投资者而言情况如何？短期持有者的MVRV指标衡量的是过去155天内流通币的总体未实现盈亏，1.0为该群体的盈亏平衡点。

上周的报告中，该指标为0.83，新进入的买家面临深度亏损。尽管价格从低点反弹至0.90，但仍低于关键的1.0阈值。该群体的隐含成本基础约为72,600美元，平均仍浮亏约10%。

尽管近期反弹带来一定的缓解，但仍不足以让该群体重回整体盈利，而这恰恰是脱离熊市的先决条件。从0.81升至0.90缓解了近期买入者的压力，但并未彻底解决问题。只要STH MVRV未能重回1.0，该群体仍可能成为任何反弹尝试中的卖压来源。

进一步证实熊市框架的还有市场整体盈利状况，显示出同样的结论。已实现盈亏比率比较的是盈利币与亏损币的美元价值，高于1表示获利了结占优，低于1则表明亏损实现主导。

该比率的90日SMA目前为1.10，远低于四年平均值，且略高于中性线1.0，表明市场处于犹豫状态。而30日SMA则更为明显，仅为0.53，确认过去一个月亏损实现大幅领先于获利了结。

90日SMA徘徊在1.0附近而30日SMA为0.53的资金流配置，坚定确认当前处于熊市。只有两者SMA均持续回升至高于2的牛市区间，才能成为底层偏好转向的首个有意义信号。

通过已实现盈亏比率衡量盈利偏好只是资金流画面的一部分，规模才是完整图景。实现市值衡量的是流通中所有币的总体成本基础，资本流入网络时上升，流出时下降。目前实现市值为1.07万亿美元，过去90天收缩1.45%，30日变化为-1.39%，反映的是周期层面持续的资本外流，而非单一剧烈冲击。

近期反弹带来的一个微弱积极信号是7日变化已接近停滞（-0.18%）。实现市值在周期层面收缩，印证了上述估值与资金流层面建立的熊市判断，市场处于估值折价与资本流向一致的深度熊市。

要进入可信的牛市前阶段，需要满足的具体可衡量条件是：收复77,200美元附近的真实市场均值、短期持有者MVRV重回1.0以上，以及90日实现市值转为正增长。

比特币跌至6万美元区间后，现货市场状况开始改善。Binance现货订单簿的深度失衡已明显转向买盘，买方流动性目前超过挂单卖盘，达到了近几个月最宽裕的水平。

这表明市场参与者越来越倾向于在更低价位吸收供给，而非在反弹中提供流动性。尽管订单簿流动性本质上是动态且可快速撤回的，但近期这一转变标志着与此前回落期间卖方主导状况的显著变化。

历史上，持续的买盘主导往往伴随市场稳定期，因为更深的买墙能在价格下方提供支撑，并提升市场吸收进一步卖压的能力。

尽管这本身不足以确认底部，但强劲的买盘深度的出现，表明现货市场参与者正在越来越愿意捍卫当前价位。

未平仓兴趣在5月底处于近期高位区间，为推高局部高点提供融资。6月初价格向下突破时，现货CVD和期货CVD同步转负，表明是真实资金与杠杆参与者的共同卖出，而非单边多头爆仓。随后未平仓兴趣从高点大幅压缩，确认是真正的去杠杆。资金费率从明显正值回落至零附近震荡，既无拥挤的多头溢价，也无激进的空头偏好。

自洗盘以来，未平仓兴趣几乎没有回升，因此期货CVD的小幅回升仅反映微弱的杠杆需求。现货CVD也未跟进，处于平缓至下行状态。但这正是上文讨论的挂单限价买盘的特征。被动订单在价差下方吸收供给，即使币被卖出也会让现货CVD呈现下行，而不断补充的买盘能维持这一特征。这种积累是安静且缺乏激进性的。

只有现货CVD持续向上转折，才能表明真实买家开始急于快速入场，而非耐心挂单。若这一信号与目前低迷的期货信号同步上行，将构成资金流双重向上对齐的建设性格局。

从隐含波动率来看，比特币价格跌破多月区间引发的剧烈重定价，随着现货稳定在65,000美元并从6月低点反弹而

来源：Odaily星球日报