新《CLARITY法案》发布：以太坊或成最大受益者？

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美国参议院银行委员会于5月12日正式公布了《数字资产市场清晰度法案》的修订版，全文长达309页。

大多数媒体关注的焦点在于哪些代币未能通过新的去中心化测试、哪些发行方将承担新的披露责任，以及哪些项目需要在四年的过渡认证期内进行调整。然而，这些报道并未全面呈现法案的核心内容。

更值得关注的是，该法案对唯一一个通过所有测试标准的资产——并且也是唯一具备可编程智能合约平台的以太坊，将产生怎样的影响。

一旦这一框架成为法律，以太坊将在美国法律体系中形成一个独特的监管类别，只有它一家独大。在过去五年里，围绕以太坊的两大看空逻辑将同时崩溃，而市场对此尚未完全定价。

在深入讨论具体内容之前，有必要简要回顾整体监管框架，因为公众讨论时往往将两项不同的立法相混淆。

《GENIUS法案》（即《指导和建立美国稳定币国家创新法案》）于2025年7月18日由总统签署成为法律。

该法案为支付类稳定币设立了首个联邦监管框架，要求以流动资产进行1:1的储备、每月披露储备情况、发行方需获得联邦或州颁发的牌照，并禁止算法稳定币。此外，法案规定稳定币发行方不得直接向持有者支付利息或收益。

《GENIUS法案》涵盖了USDC、USDT及银行发行的稳定币，但不包括其他内容。

与此不同，《CLARITY法案》则涉及其他所有领域，包括SEC与CFTC的管辖权划分、非稳定币代币的去中心化测试、交易所注册、DeFi规则、托管规则以及附属资产框架。

大多数财经媒体对《CLARITY法案》的报道主要集中在稳定币收益问题上，因为法案第四章关于“保留稳定币持有者奖励”的部分曾是该法案政治讨论的焦点。

银行推动禁止通过交易所和DeFi协议获得间接收益，认为这会与银行存款形成竞争。加密交易所则极力主张保留这一设定。2026年5月1日达成的两党妥协方案为法案扫清了障碍，但在经历多次审议延迟后，法案仍面临不确定性。

虽然这一争论至关重要，但它仅是这部包含九章内容的法案中的一部分。对于任何实际持有和交易非稳定币代币的人来说，第104节中的条款将产生更深远的影响，而这一点几乎未受到关注。

法案第104(b)(2)节要求SEC在判断网络及其代币是否处于协调控制之下时，需要考虑五个标准：

开放的数字系统：该协议是否为公开可用的开源代码？

无需许可并保持可信中立：是否存在协调小组能对用户进行审查或拥有硬编码的优先访问权？

分布式数字网络：是否有协调小组实际控制49%或更多的流通代币或投票权？

自治的分布式账本系统：网络是否达到了自治状态，是否有人保留单方面的升级权力？

经济独立性：主要的价值捕获机制是否实际运作？

未能通过测试的网络将被视为“网络代币”，并被推定为“附属资产”，这意味着该代币的价值取决于特定发起人的创业或管理努力。

这种分类将触发半年度的披露义务、类似于144规则的内部人员转售限制，以及首次发行注册要求，但在交易所的二级市场交易将可不受干扰地继续进行。

49%的门槛是核心数据，相较于众议院版《CLARITY法案》设定的20%红线要宽松得多。未能在49%门槛下通过测试的网络，其原因是出于真正的结构性问题，而非技术细节。

比特币和以太坊毫无争议地满足所有标准。Solana则处于边缘地带，因为其基金会对升级的影响力、早期内部人员的重度分配，以及协调网络暂停的历史记录，都与其自治和可信中立的标准不符。

其他主流智能合约平台因难以轻易纠正的结构性问题而未能通过测试，名单包括XRP、BNB Chain、Sui、Hedera和Tron，且大多数L1竞争对手也在此列。

在通过测试的资产中，恰好只有一个具备正常运作的原生智能合约经济体系。

这种体系分为两类：第一类为商品/货币溢价体系，其价值源于稀缺性、网络效应、价值储存属性以及反身性需求，不受基本面估值上限的限制；第二类为现金流/股权体系，其价值源自通过标准乘数资本化的收入，并受到现实收入预测的严格上限。

大多数非比特币代币一直处于这两种体系之间的模糊地带，无论哪种框架能产生更高的估值，它们就会选择该框架进行营销。《CLARITY法案》通过三种机制终结了这种模糊。

首先，披露要求强加了认知框架。第4B(d)节要求进行半年度披露，包括经审计的财务报表（2500万美元以上）、首席财务官（CFO）的持续经营声明、关联方交易摘要及前瞻性的开发成本。

一旦代币拥有了类似于10-Q表格的SEC备案文件，机构分析师将像评估提交10-Q表格的实体一样进行评估，这一文件格式将决定估值框架。

其次，法定定义本身就是一种定性。附属资产被定义为“其价值依赖于附属资产发起人的创业或管理努力”的代币。这个定义在概念上与货币溢价是不相容的，因为后者要求其价值独立于任何发行人的努力。

来源：Odaily星球日报