谷歌暴跌12.64%，礼来创新高，市场开始审视AI的财务回报

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在10月29日美股收盘后，市场出现了显著的个股与板块分化。谷歌股价下滑12.64%，一天内市值损失约5000亿美元，创下自2004年上市以来的最大单日跌幅（报道转述）。与此同时，英特尔和亚马逊也在发布财报后遭遇股价明显下跌。与科技股的疲软形成鲜明对比的是，礼来股价上涨6.57%，创下历史新高，医疗、金融和能源板块普遍上涨。当日，纳斯达克指数下跌1.38%，标准普尔500指数下滑0.30%，道琼斯工业平均指数下跌0.25%（CNN汇总转述），整体市场并未出现全面恐慌，真正的变化在于资金对不同企业盈利质量的重新评估。在AI投资不断增长的背景下，市场开始更加关注这些投资何时能够转化为现金回报，这一变化贯穿了当天所有交易。

尽管谷歌的财报显示其收入并不差，第三季度营收达到1275.77亿美元，同比增长25%，连续第13个季度保持双位数增长。Google Cloud的收入为307.09亿美元，同比增长103%，明显超过市场预期。这表明企业客户对云计算和AI基础设施的需求依然旺盛，AI产业链的需求端并未显著降温。然而，市场失望的主要原因在于广告业务的增速放缓，以及持续扩大的资本开支带来的现金流压力。

广告业务面临的问题在于，用户的搜索频率虽在增加，但商业变现未能同步跟上。第三季度的搜索及其他广告收入为633.5亿美元，同比增长12%，低于市场预期的接近650亿美元，增速也较上一季度的17%显著放缓。谷歌同时披露，搜索量同比增速已达到近五年来的最高水平，用户搜索行为并未减少，但搜索量的增长未能带来相应比例的广告收入。据《经济学人》等媒体报道，部分AI模式下的查询，其广告变现效率低于传统搜索结果。随着用户逐渐习惯通过AI直接获取答案，谷歌需要解决的不仅是如何让更多人使用AI，还包括如何在新的交互方式下维持广告业务的商业价值。

相较于广告增速放缓，资本开支带来的现金流压力才是此次股价下跌的核心因素。谷歌第三季度的资本开支达到513.55亿美元，同比增长约114%，超出当季422.90亿美元的经营现金流，导致自由现金流净流出90.65亿美元，而市场此前预期为小幅净流入约27亿美元。这并非一次性的波动，谷歌第二季度的自由现金流净流出58.55亿美元，去年同期为净流入244.61亿美元，现金流缺口正在扩大。管理层还表示，预计2027年的资本开支将继续高于2026年，但未给出明确的投资高峰或开支见顶时间表。

资本开支的增加本身并不一定是坏事。对于云计算和AI基础设施企业而言，提前建设数据中心、采购服务器以及扩展网络能力，是争夺长期市场份额的重要手段。关键在于新增投入能否带来足够的收入和利润。如果云业务继续保持高速增长，且随着规模扩大利润率也能改善，那么眼下的现金流压力可能只是扩张周期中的阶段性现象。但如果资本开支长期跑赢经营现金流，而云业务收入增长又无法转化为相应的现金回报，投资者就需要重新评估企业未来的自由现金流和资本回报率。谷歌此次遭遇的估值重定价，实际上是针对AI投资的回收周期，而非AI能力本身。

英特尔和亚马逊在盘后表现疲软，但压力的原因有所不同。英特尔在盘后股价一度跌超20%，但当季业绩表现尚可：第三季度营收165.13亿美元，同比增长21%，数据中心业务收入激增78%，表明AI推理服务器芯片的需求正在兑现。真正施压股价的是四季度的指引：预计营收为150亿至160亿美元，低于华尔街约170亿美元的预期，毛利率指引下调至37%。管理层解释说，PC需求疲软可能会持续到2027年上半年，存储芯片涨价推高了成本，以及以色列工厂事故对四季度收入造成约3亿美元的影响。

关键在于预期过高。在财报公布前，英特尔的年内涨幅已超130%，只要业绩未达标，指引低于预期就容易引发获利回吐。盘后股价一度跌超20%，最终终端快照为70.87美元，较收盘价低约25.8%。这次下跌更像是指引冲击与高预期叠加的估值调整，而不仅仅是AI资本开支重定价的结果。同时，这也表明市场对AI产业链资产的容错率正在下降：仅凭AI概念或远期需求已难以获得估值溢价，企业必须以实际业绩和盈利指引说话。

亚马逊盘后股价一度跌超7%，其面临的同样是资本回报的问题，压力主要集中在营收、现金流和资本开支上。第三季度总营收为2019亿美元，略低于市场预期。AWS收入为460亿美元，同比增长39.3%，高于上一季度的37%，但仍未达到一些机构期待的40%以上；假日季销售指引也偏弱，因此市场对短期收入增长产生了疑虑。比营收更为重要的是现金流。在过去12个月中，经营现金流为1683亿美元，同比增长29%，但自由现金流却净流出424亿美元。这一差距几乎完全来自数据中心等资本投入对经营现金的消耗。

亚马逊并未缩减投资，仍计划在2026年实现2200亿美元的资本开支，CEO贾西表示2027年的开支将显著增加。对投资者而言，AWS仍具较强增长动力，但要实现回报，未来仍需持续投入大量资金。营收未达预期、假日指引偏弱、自由现金流为负，再加上资本开支继续扩大的预期，构成了财报后主要压力。盘后股价一度跌超7%，媒体转述跌幅一度超过12%，最终快照为225.99美元，较收盘价低约4.2%。

从谷歌和亚马逊的表现来看，市场的担忧点已经发生变化。AI需求依然旺盛，问题在于基础设施建设可能进入投资规模越来越大、回收周期却不明确的阶段。据《纽约时报》等媒体统计，谷歌、亚马逊、微软和Meta今年的资本开支总额将超过7200亿美元，是两年前的三倍；这四家公司中已有三家自由现金流转负，Meta也出现上市以来首次季度自由现金流为负。上游和云服务商均在扩大投入，市场自然会质疑：如此庞大的资本开支，最终能为股东创造多少回报。

在科技巨头忙于解释资本开支和投资回报时，礼来则交出了一份截然不同的财报。公司第三季度营收为243.97亿美元，同比增长39%，超出市场预期的约226亿美元，调整后每股收益为7.48美元，也超出市场预期的6.49美元。核心增长仍然来自GLP-1药物，Mounjaro全球收入达到107.2亿美元，同比增长65%，Zepbound收入为53.5亿美元，同比增长49%，这两款产品合计贡献约66%的季度营收。随着销售持续超预期，公司将全年营收指引从之前的850亿至870亿美元上调至910亿至920亿美元，这是年内第三次上调（公司财报与报道转述）。

礼来与谷歌的不同之处在于增长兑现的方式。谷歌需要先投入数百亿美元建设数据中心和购买设备，才能通过云服务和AI产品逐步收回成本。而礼来的核心收入则直接来源于已经发生的药品销售和处方需求。公司第三季度自由现金流净流入为82.19亿美元，销量增长53%，尽管医保准入等因素使净售价下降约15%，销量增长仍然足以推动整体营收增长39%。在市场开始重新审视企业

来源：Odaily星球日报