2026年下半年，大宗商品将步入“高频黑天鹅”时代

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在地缘政治、气候变化和技术冲击交织的背景下，花旗认为大宗商品市场的“黑天鹅”事件正逐渐从十年一遇的罕见情况演变为一种几乎常见的现象。

根据7月23日花旗研究员Eric G Lee团队发布的报告，分析了2026年下半年及未来可能出现的极端风险情形，这些情境的价格影响程度足以使传统的供需分析失去效力。

花旗研究所列出的尾部风险情境包括：美伊冲突从短期冲击演变为多年持续的扰动、关键矿产的囤积竞赛、黄金价格先下跌15%至20%后再翻倍、极端厄尔尼诺天气对农产品的影响、以及AI泡沫破裂或持续繁荣导致的双向波动等。

自2020年以来，大宗商品市场经历了新冠疫情、俄乌冲突、贸易战、中央银行购金潮和中东冲突的反复，极端事件的发生频率前所未有。

报告指出，这些风险情境并非基本预测，而是“可能发生、一旦发生则影响深远”的尾部情境，旨在补充花旗现有的基准预测框架。

花旗将美伊冲突升级视为影响最大的尾部情境，尽管其发生概率被评估为“低”。

自2025年6月美以联合打击伊朗核设施的“12天战争”开始，到2026年2月冲突重启、6月脆弱停火协议签署，再到2026年7月的再次军事升级，油价和成品油价格经历了多轮剧烈波动。

若冲突进一步扩大，伊朗可能会攻击海湾地区的产油国能源基础设施，结合霍尔木兹海峡的长期关闭及曼德海峡的中断，全球可能面临每日500万至1000万桶的持续供应缺口。

花旗预计，在需求弹性约为-0.05的假设下，这样规模的供应损失将推动油价上涨100%至200%，即全价原油可能突破200美元/桶，美国零售汽油价格将持续维持在6美元/加仑以上。

报告引用历史数据显示，当全球石油库存（不包括中国）跌破70天的消费覆盖水平时，布伦特原油价格曾超过150美元/桶。

（过去，若中国以外的原油库存降至90天低点，布油曾达150美元/桶以上）

如果将油气支出占GDP比重重复回到1970年代第二次石油危机的8%峰值，所需油价将超过200美元/桶。

（如果中国以外的库存降至20世纪70年代末的水平，石油产品价格将大致翻一番）

截至2026年7月，中国以外的全球石油总库存仍维持在约94天的消费水平，不过花旗预测，若每日700万至800万桶的全球赤字持续，该指标可能在2027年初跌破70天。

花旗将俄罗斯能源出口受到更严格限制的可能性评为“中等概率”，并指出这对天然气市场的冲击将大于原油。

在液化天然气方面，俄罗斯在2025年的出口约为440亿立方米，占全球LNG供应的约7%，主要来自亚马尔LNG和萨哈林2号项目。

（亚马尔项目的大部分液化天然气出口至欧洲，预计到2026年，欧洲的出口份额将进一步上升）

其中，萨哈林2号出口的70%以上流向日本和韩国；亚马尔项目到2026年中约90%的出口流向欧洲。

（日本和韩国合计占据了萨哈林2号项目约70%的LNG出口份额）

若全球对俄罗斯LNG实施禁购，超过300亿立方米的年供应量将需重新安置，但由于航运和合同的限制，全球LNG市场将面临显著的供应缺口。

在管道天然气方面，由于管道物理约束导致输气方向难以灵活调整，禁止购买俄罗斯管道气的后果将更加严重。

俄罗斯每年向中国以外市场出口超过700亿立方米的管道气，其中仅欧洲和土耳其的进口量就达约370亿立方米。

花旗将关键矿产囤积竞赛的发生概率评为“高”，影响力因商品和囤积程度而异。若各国政府大规模积累战略矿产库存，铜价可能被推至每吨20000美元以上。

报告指出，全球主要经济体如美国和欧盟已开始发出相关政策信号。

美国的“Project Vault”提案计划投资120亿美元以囤积关键工业商品，欧盟则宣布了30亿欧元的关键矿产安全资金。

花旗以铜市场为例进行测算：若全球精炼铜库存从目前的约1.3个月消费量提升至3个月，则需在两年内积累约400万吨铜。

根据历史废铜供应的弹性，这将需要铜价升至约23000美元/吨。目前，花旗基准情景下铜价约为13500美元/吨。

花旗将黄金的尾部风险评为低概率、低直接冲击，但在情景分析框架中意义重大。

黄金价格自2025年1月的2500美元/盎司飙升至2026年2月的5500美元/盎司后，目前已回落至约4000美元/盎司。

报告认为，未来4至6周内，黄金价格下行超预期的风险最为集中，一旦价格跌破3800美元/盎司，ETF及杠杆头寸的清算压力可能会大规模触发。

来源：Odaily星球日报