Tiger Research：链上风险操盘者，147万亿与70亿市场体量的巨大差距

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本报告由Tiger Research撰写。当前在去中心化金融借贷领域，话语权正在逐步从项目协议方转向那些掌握风险控制决策的专业操盘主体。行业参与者面临的选择已经简化为：依赖他人的判断能力、向外界输出研究能力，或是发展自有的判断能力。

传统金融早已实现了决策与执行的职责分离，而随着加密市场的不断成熟，各类细分功能也逐渐形成专业化的运营主体。

加密行业已经发展出相应的职能体系。早期的去中心化金融完全依赖智能合约，但市场实践显示，仅凭代码无法全面防范链上潜在的各种风险。为了确保链上借贷业务的顺利开展，出现了一批专注于复杂风险评估与协调的专业从业者，即风险操盘者，他们正式承担起链上生态中的资产管理人角色。

以Aave和Compound为代表的初代去中心化借贷协议，将借贷基础设施与风控标准深度整合。当时虽然已有风险操盘相关从业者，但全网资产统一汇集至单一资金池，使得从业者只能作为协议的全局风控管理员，微调整体风控参数。一旦高波动性资产流入资金池，单一池体结构容易引发风险传导，劣质资产的损失可能迅速波及整个生态，行业急需专业人员来管理此类连锁风险。

随着Morpho的推出，行业格局发生了根本变化。该项目将抵押资产类别和借贷期限拆分为独立交易市场，通过多金库的模块化架构取代传统的单一资金池，从而重塑了资产运作模式，风险操盘者的角色也随之转变。从业者不再局限于在固定协议框架内被动控制风险，外部专业团队可以自主制定风控规则，独立搭建并运营专属的借贷金库。随着基础设施与风险判断权限的彻底分离，风险操盘者从协议全局的风控管理者转变为加密市场的专业资产运营方，独立管理多个资金金库。

截至2026年5月，全球风险操盘领域管理的资产规模约为70亿美元，行业前三的团队占据了70%的市场份额。该领域在2025年才迎来爆发，当前资金迅速集中于实力团队，资本偏爱具备成熟实操业绩的运营主体。

目前，赛道竞争的焦点已不再是单纯的资产规模，而是抵押品准入标准、资金分销渠道以及突发风险应急处理能力等三大核心壁垒。

随着Morpho完成市场模块化的拆分，不同类型的抵押资产需要专门的团队独立进行评估与管理，像Steakhouse这样的专业风控团队因此顺势进入，成为DeFi领域的风险操盘者，去中心化金融的运作模式逐步与传统成熟资管流程相对标。

从整体来看，目前DeFi的底层架构已完整复制了传统金融的全流程分工体系：

从资金募集、策略运营到资产托管清算，整个运作流程已全面对标传统金融的成熟体系。对于传统金融机构而言，链上借贷不再是一个陌生的新兴领域，而是一个逻辑清晰、体系完善的标准化市场，机构入局的门槛大幅降低。

链上借贷实现了传统资管职能的拆分，正式向各类机构开放了入局的大门，但赛道不同层级的入场壁垒差异显著：

与其他依赖流量资源与底层技术的赛道相比，策略管理与风控层的入局门槛最低，传统金融机构仅凭借多年来积累的成熟风控体系即可迅速占领行业主导地位。

目前，机构进入DeFi的主要模式分为三种，无论选择哪种路径，赛道的核心竞争力始终在于风险操盘团队的专业风控判断能力。

依赖成熟的外部风险操盘团队作为后端服务，快速抢占市场份额。这一模式适合那些拥有大量用户流量但缺乏独立链上风控运营能力的交易所和金融科技平台。在这种模式下，投资策略完全外包，但合作团队所带来的品牌声誉风险和业务责任风险仍由自身承担。许多中心化交易所在不愿意深入复杂链上借贷风控业务的情况下，普遍采用这种模式，通过对接权威合规的外部风控团队作为业务后端，推出借贷金融服务。平台负责利用自有流量引流大额资金，而抵押品审核和全流程风险管控则全部交由合作的风控操盘团队全权负责。

拥有现实世界资产和优质信贷底层资产的资管机构，可以直接将存量资产转移到链上市场。以Apollo为例，该机构在完成资产上链供给的同时，还布局借贷协议的治理代币，深度参与制定适合自有资产的抵押品准入规则。该模式的核心难点在于完成资产的标准化合规梳理，并建立完善的配套监管适配体系。大型私募机构和线下实体资产持有机构可以直接将自身存量的优质资产对接链上金融通道。Apollo更是突破了单纯资产供给的层面，增持头部借贷协议的治理代币，深度参与行业规则的制定，推动自身线下资产成为链上市场认可度更高且风控优先级更强的合规抵押资产。然而，资产供给方不能随意将任意资产纳入抵押品类，市场需要专业第三方对资产的真实安全性进行客观评估，以确保资产在链上清算场景下能够快速足额变现。这个环节离不开风险操盘团队的严格资质审核与信用背书，归根结底，资产供给模式的长久落地仍依赖于资管机构自身的专业风控核验能力。

资管机构自主研发投资策略，独立搭建并运营专属链上资金金库。Bitwise率先将链上资金金库定义为2.0版本的交易所交易基金，正式深入这一赛道。该模式对手续费定价和抵押品准入标准拥有最高的自主权，但由此产生的所有风险和损失均由机构全权承担，适合组建自有专业风控团队的大型资管机构。传统资管机构从外部平台脱离，直接转型为独立的风险操盘者就是这一模式的典型。Bitwise依靠自身成熟的资产组合搭建体系与风控系统，自主设计并全权管理链上金库的运作模式，直接在链上获取稳定的管理收益。

从行业发展趋势来看，随着链上借贷生态的持续完善与成熟，传统大型资管机构在行业入局中具备最强的优势。DeFi生态完成模块化职能拆分后，市场的核心需求已发生转变：行业不再缺乏智能合约开发技术人才，而是极度渴求积累多年经验的专业金融能力，如抵押品尽职调查与风险限额划定等。传统资管机构在行业中数十年的实战风控经验，可以无缝适配并迁移至链上金融场景。

然而，目前DeFi整体市场的体量尚不足以承接全球顶级大型资管机构的大规模进入：全球传统资产管理行业的总规模高达147万亿美元，仅贝莱德一家机构就管理着14万亿美元的资产；而加密DeFi整个赛道的规模仅为800亿美元，其中风险操盘细分赛道的规模仅有70亿美元，甚至不足贝莱德管理规模的两千分之一。

如此巨大的体量差距，恰恰证明了该赛道未来的巨大增长潜力。机构资金一向遵循风险控制优先的原则，只会进入风险控制体系完善的成熟市场。一旦风险操盘团队搭建起安全稳定的链上资金流转体系，并配套行业监管框架落地，行业将迎来质的飞跃。147万亿传统资管市场的微小资金分流，将迅速撬动800亿美元规模的DeFi市场实现爆发式增长。