阿里巴巴计划分拆平头哥赴港股上市：年营收超百亿，出货量达56万片，估值差距高达660亿美元？

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在11月10日晚，阿里巴巴-W（09988.HK）发布公告，决定将其全资子公司平头哥（上海）技术股份有限公司分拆并独立上市于香港联交所，联交所已确认该分拆可以进行。平头哥早在9月11日已以保密形式递交了A1上市申请表，至今为止，该公司在筹备上市的过程中已历时约8年。

平头哥以蜜獾命名，最初致力于芯片设计，现已拓展至AI计算、服务器CPU、SSD主控、智能网卡、互联芯片以及RISC-V处理器IP等多个领域。其年化营收已超过百亿元，真武系列AI芯片也已从产品验证阶段迈入规模商业化阶段。平头哥的IPO关注点集中在“产品销售能力、客户独立性、利润留存能力及资本市场的估值意愿”等方面。

这一事件对港股市场而言，值得提早列入观察名单。如果最终成功上市，港股的国产算力板块将新增一家涵盖算力、存储和网络的芯片公司，同时市场将获得一个更直接的国产AI芯片定价依据。

目前可确认的信息较为明确。阿里巴巴依据港交所上市规则第15项应用指引提交了分拆建议，联交所已确认可以进行分拆。平头哥于2026年9月11日以保密形式递交A1申请表，计划申请H股在香港联交所主板上市并进行交易，并拟通过全球发售H股，包括香港公开发售及向机构和专业投资者的配售。

此次分拆并不意味着平头哥被“出售”，独立上市后阿里仍将保持控制权，平头哥将继续作为阿里巴巴的全资子公司。这对于公司而言，有两个直接影响：一方面，独立上市后，芯片业务的收入、客户、研发投入和盈利能力将获得更清晰的资本市场定价；另一方面，阿里云、千问等内部生态仍将提供应用场景和算力需求，平头哥不会完全脱离原有生态重新起步。

关于募资规模和上市时间，目前市场信息仍处于预期阶段。据IFR报道，本次发行计划募资20亿至30亿美元，目标在2027年挂牌。目前确认的是“IPO进程的启动”，发行规模、发行价和上市估值尚未最终确定，决定打新价值的关键文件仍为招股书。

平头哥目前最显著的变化是其业务已从“芯片研发”转向“芯片销售”。根据公司财报电话会议披露，平头哥年化营收已超过百亿元人民币，真武系列AI芯片的累计出货量超过47万片；媒体统计显示，截至2026年4月，真武系列的累计出货量约为56万片，并且截至2026年6月已服务超过650家企业客户，外部商业化客户占比超过60%。

如果这种商业化趋势在招股书中得到进一步证实，平头哥将明显不同于早期依赖技术故事支撑估值的芯片公司：它已经建立了收入、出货和客户，并进入了真实的采购循环。

产品方面也在持续迭代。公开资料显示，真武810E配备96GB HBM2e显存，片间互联带宽达到700GB/s，已在阿里云的部分万卡集群中用于千问大模型的训练与推理。2026年9月发布的下一代真武V900，显存提升至216GB，片间互联带宽达到1200GB/s，官方表示算力是上一代的三倍，计划于2027年一季度实现量产。

对IPO估值而言，V900的意义在于其增长逻辑：如果V900能够按计划量产并实现收入，平头哥将有机会证明其增长不仅依赖于存量产品，而是能够通过新一代芯片持续提升收入上限。这将直接影响市场对其的估值中枢。

平头哥的另一项优势是其业务并不局限于AI加速芯片。目前公司数据中心产品涵盖真武系列AI芯片、倚天710服务器CPU、镇岳510企业级SSD主控、磐脉智能网卡以及ICN互联芯片；其终端产品还有玄铁系列RISC-V处理器IP，累计出货已超过60亿颗，生态合作伙伴超过400家。

这意味着平头哥的商业模式实际上横跨两条业务线：一条是AI基础设施，直接受益于算力需求和数据中心的资本支出；另一条是RISC-V处理器IP，涵盖服务器、汽车电子、工业控制和消费电子等更广泛的终端市场。

对港股投资者而言，这种业务结构值得关注，因为它决定了平头哥最终会被市场视为一家AI芯片公司、综合芯片平台，还是阿里生态中的算力基础设施资产。不同的定位将对应不同的估值方法。

在AI基础设施领域，市场地位已有第三方数据可供参考。据IDC的数据（经过媒体转引），2026年上半年中国AI加速卡市场中，平头哥的出货量份额约为7%，在国产阵营中排第二，仅次于华为昇腾的28%。

目前市场对平头哥的估值预期差距较大。据21世纪经济报道，专业机构人士给出的估值区间约为200亿至300亿美元；摩根大通在今年1月的测算区间为250亿至620亿美元；还有媒体报道称，摩根士丹利的估值区间约为280亿至860亿美元，最高与最低之间相差660亿美元。

对于一家公司而言，这样的差距已超出正常的几亿美元的测算误差，体现出资本市场对其商业模式的理解存在明显分歧。这种分歧并非意味着市场不清楚平头哥的真实价值，而是当前仍缺少几个关键的财务数据。

首先是收入结构。平头哥年化营收已超过百亿元，但其中有多少来自真正的外部客户，多少来自阿里生态内部，目前尚缺乏完整的公开数据。

其次是盈利能力。芯片公司的收入增长并不自动意味着高利润，研发投入、晶圆制造、先进封装、HBM等供应链成本都会影响最终的毛利率和净利润。市场愿意给予高估值的前提是高收入能够逐渐转化为可持续的利润。

第三是新产品的增长。如果V900在2027年一季度顺利量产，并迅速形成订单和收入，市场将看到一条仍在持续扩张的产品曲线，其收入体量有望超出当前的百亿营收。

因此，招股书中真正值得关注的是能够将估值从200亿美元推向860亿美元的那些财务与客户结构底牌。

在招股书正式披露后，投资者可以重点核对以下五项内容。

1. 外部客户收入占比。目前公开信息显示，外部商业化客户占比超过60%。如果这一数字继续上升，意味着平头哥对阿里生态内部订单的依赖在下降，独立商业化能力在增强；如果长期维持在较低水平，则需对关联交易和收入质量给予更多关注。

2. 外部收入增速。总体收入增长固然重要，但外部收入的增长更加关键。如果外部客户收入增速持续快于整体业务，说明平头哥正在从阿里生态中的芯片公司转型为面向市场的芯片供应商。

3. 真武V900的量产进度。目前官方计划是2027年一季度量产。对打新估值而言，V900不仅是产品发布事件，更是下一轮收入增长能否兑现的重要验证点。量产、出货、客户导入和收入确认，才是后续真正值得跟踪的完整链条。

4. 毛利率与研发投入。在芯片行业，不能仅仅关注营收。如果收入高速增长，同时毛利率改善、研发投入占比逐渐下降，盈利弹性会显著增强；反之，如果收入增长

来源：Odaily星球日报