日本债市即将实现全链化

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在2025年8月的一个周六，发生了一件可能引起全球加密货币社群广泛关注的事件。美国银行（Bank of America）、城堡证券（Citadel Securities）、存管信托及结算公司（DTCC）以及法国兴业银行在周末通过区块链技术实时完成了一笔美国国债回购（repo）交易。

为了更好地理解，回购是机构金融中最基本的交易形式之一：一方将政府债券出售给另一方，并约定在次日买回，通常用于筹措短期的隔夜资金。

回购交易是金融系统的“管道”。银行、对冲基金和中央银行日常利用回购来管理流动性，市场中流动着数万亿美元。而这还是历史上第一次，此类交易在市场非营业时段，通过区块链实现了几乎瞬时的原子结算（atomic settlement），参与方均为全球顶尖的金融机构。

八个月后的2026年4月20日，日本中央清算机构JSCC、瑞穗金融集团（Mizuho Financial Group）、野村控股及Digital Asset启动了一项概念验证（PoC），旨在将日本政府债券（JGBs）作为抵押品迁移至Canton Network链上。

JGB是亚洲最重要的金融工具之一，其流通价值超过9万亿美元，是该地区机构市场中使用最广泛的单一抵押资产。当亚洲各地的银行和对冲基金需要为其杠杆头寸提供担保时，JGB通常是首选。目前，整个抵押品系统正在向链上转型。

这一进展很可能成为2026年区块链领域的重大新闻。

本文将探讨为何JGB是最适合率先进行代币化的资产，为什么Canton Network能在公共链争夺散户流量时持续吸引机构订单，以及“全天候”抵押品结算将如何改变全球交易柜台的运作。

几十年来，日本一直试图将日元打造成全球储备货币，但这一目标从未真正实现。即使在当今，日元在全球储备中仅占4-6%左右，远逊于美元、欧元乃至英镑。

但意外的是，日本国债成为了Euroclear抵押品高速公路（Collateral Highway）上增长最快的抵押资产之一。JGB的外资持有比例已攀升至约11.9%，即约144万亿日元由境外机构持有。

在机构金融中，抵押品的重要性不言而喻。每一笔杠杆头寸、每一项衍生品交易、每一笔回购都需要高质量的资产作为担保。而JGB由世界第三大经济体支持，几乎不存在违约风险，是全球少数符合标准的资产之一。当新加坡的对冲基金建立杠杆头寸，或伦敦的银行覆盖衍生品敞口时，JGB经常被用作抵押品。

加密货币领域的重要基础设施正在传统金融内部取得胜利。在日本未能赢得“货币战争”的背景下，JGB已成为亚洲机构金融的运营基础设施。

然而，整个抵押品系统的运作方式仍停留在1995年。两家机构之间的JGB抵押品转移需要经过复杂的持有结构：最上层是日本银行（BOJ），接下来是Hofuri（日本证券存管机构），然后是托管银行，最后是次级托管银行。每一层都需要单独对账，并且仅在东京营业时间内（约JST上午9点至下午3点）运作。

一笔本应只需几秒钟的抵押品转移，最终却耗时数日。在这几天里，这些抵押品处于“冻结”状态。如果纽约的交易台在晚上10点需要使用这些资产，就必须等待东京的开盘。GFMA（全球金融市场协会）与波士顿咨询公司（BCG）的一项研究估计，区块链技术可释放全球1000亿美元被卡住的抵押品；对于一家每日回购规模达1000亿美元的银行而言，代币化结算每年在运营成本上就能节省1.5亿至3亿美元。

有一点令日本感到不安：美国已经采取了行动。

托管着99万亿美元美国证券、每年处理3.7万万亿美元交易的DTCC，已于2025年12月与Digital Asset合作，在Canton Network上将美国国债代币化。这意味着美国证券基础设施的核心正在迈向24/7的代币化结算。

Broadridge已经在同一网络上每日处理3540亿美元的代币化国债回购交易；摩根大通（JPMorgan）的Kinexys通过其链上支付路径处理的累计交易额已超过1.5万亿美元。美国国债正迅速转变为“随时可用、随时可移动”的抵押资产，而JGB仍被锁在东京的办公时间内。

如果你是一名全球基金经理，需要在凌晨2点为追加保证金提供抵押品，当你可以选择能即时结算的代币化美债，或是需要等待6小时后东京开盘才能移动的JGB时，我相信你每次都会选择美债。

这种选择如果在成千上万个交易台中放大，JGB就面临失去“顶级抵押品”地位的风险。对于一个主权债券深度交织在亚洲金融抵押品体系中的国家来说，这甚至可能是生存问题。参与JGB链上实验的四家公司在新闻稿中使用了“紧急（urgent）”一词。考虑到美国基础设施的演进速度，很难不同意这一点。

当日本JSCC必须为JGB抵押品选择网络时，他们选择了Canton——这正是DTCC、Broadridge和摩根大通已在使用的链。原因在于主权债券抵押品对网络的要求极为严格。

主权债券抵押品有一套大多数区块链无法满足的特定需求。当瑞穗银行向伦敦的对手方转移JGB抵押品时，交易必须符合日本的《账簿转让法》（Book-Entry Transfer Act）。区块链记录需要与Hofuri的官方登记簿保持法律层面的同步。

交易中的每一方（从清算所到托管人再到交易对手）只能看到根据日本及国际证券法授权其查看的数据。此外，整个过程需要原子结算，即抵押品和付款必须在同一瞬间移动，否则两者都不移动。

这是一组极其复杂的约束条件。Canton被选中的原因在于其架构专门为解决这些问题而设计。每个机构都运行自己的账本，跨机构交易仅同步各方有权查看的数据。使用Digital Asset的Daml语言编写的智能合约，规定了每一步谁能看什么、谁必须授权。

因此，当JSCC、瑞穗和野村在Canton上进行JGB抵押品转移时，清算所看到全貌，瑞穗看到其侧，野村看到其侧，而没有人能看到他们不该看到的内容。Canton现在是全球唯一一个能让三大主权债券抵押品池（美债、日债、欧债）跨国界、实时、24/7自由移动的网络。没有其他网络（无论是公共还是私有）可以接近这一点。

大多数关于代币化链上结算的报道都止步于“它更快”这一点。但速度只是开始，真正的变革在于系统在压力下的表现。

回想2020年3月新冠疫情期间的市场崩盘，波动率飙升，股票期货的初始保证金要求在几周内猛增100%。无法满足追加保证金要求的基金被迫抛售资产以筹集现金。

但在下跌的市场中出售资产会推低价格，引发更多的追加保证金，进而导致更多的抛售。这种反馈机制是金融界最危险的动态之一，在2022年9月英国LDI养老金危机期间差点再次导致系统崩溃。

更具意义的是，在2026年1月的Canton演示中，伦敦