股票代币化的兴起：谁在获利，谁又在背后默默付出？

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原文作者：@Decentralisedco

原文编译：AididiaoJP，Foresight News

在2017至2018年间，以太坊证明了智能合约的可行性，曾引发了将所有事务都迁移至区块链的设想。然而，随后的基础设施不足使市场受到了教训。梦想的转变在于：如果加密资产能够与传统资产在同一券商账户内进行交易和持有，那会有什么样的前景？加密ETF正是这一理念的产物。如今，我们再次站在一个类似的十字路口：将各种金融资产上链，使其比现在更易于使用和获取。

目前，交易者与投资者通过两种方式持有超过60亿美元的链上股票敞口。

首种方式是代币化。某公司购入股票并将其交由托管人保管，再发行与之对应的代币。目前，所有链上股票代币的总价值为32.1亿美元，过去30天内上涨了10%。第二种方式是合成路径：通过永续合约来支付股价波动，但实际上无人真正购买股票。仅在trade[XYZ]平台上，股票、指数和ETF的永续未平仓合约便达到了30.1亿美元，占所有链上股票代币总值的94%。

那么，从30亿美元的市场规模出发，未来将如何发展？我们认为，股票上链可以分为四个阶段。

目前，绝大多数交易仍然是简单的包装：某个实体发行的离岸索取权。下一步，代币将作为抵押品，使得即便在市场休市期间，用户也能借到英伟达的资金。再之后，券商将允许用户将已持有的股票转化为代币，而无需进行出售。这里蕴含着万亿级市场——仅外国投资者便持有近20万亿美元的美国股票。最后，公司将其股份直接记录在区块链上，免去中间包装的需求。已有少量上市公司在朝这个方向努力。

当你通过券商购买英伟达股票时，股东名册上记录的通常是Cede & Co，也即存托信托公司（DTC）的名义；而你的券商账本上则显示你是实际持有人。大多数股票代币本质上是对这一记录的索取权。

以Robinhood为例，BBVI（Bitstamp Global，Robinhood旗下）购买股票，Alpaca作为券商和托管人持有股份。随后，Robinhood Assets（Jersey）向你发行一种债务证券。实际上，这意味着一枚代币相当于一股的债务。股息再投资和拆股等都会调整每枚代币所代表的股份数量。代币不具投票权，也不赋予你股票的所有权。如果发行方破产，证券代理人会出售股票并偿还持有人。

谁负责确保代币价格与股票价格保持一致？这取决于被授权铸造的人。铸造者可以在股票和代币之间进行套利：在价格更低的一方购入，再转化后出售，从而将价格拉回到平衡。在Robinhood平台上，只有BBVI能够进行此操作，并且仅限于中欧时间周一凌晨2点到周六凌晨2点，其余时间无人可铸造，代币的价格则取决于其他持有人愿意出售的价格。

不同的发行商在铸造权、销售地点及持有后的操作上各有不同。它们均通过Alpaca进行股票交易。Binance、Robinhood及Coinbase自有交易所，因此将代币销售给自家客户。xStocks则是个例外。Kraken已在12月同意收购该平台，但你也可以在OKX、Bybit、Gate等平台购买xStocks发行的代币化股票。若想用股票代币进行借贷，目前最有可能获得的就是xStock版本，因为大多数借贷市场都支持它。

前100大代币化股票在90天内增加了9.5亿美元，从20.9亿美元上升至30.3亿美元。在此期间，持有地址从41.7万增加至421万，增长了十倍。

在过去三个月中，Binance与Robinhood两家交易所贡献了86%的新增持有人。BNB Chain新增了172万个地址，Robinhood Chain新增了155万个。BNB Chain还带来了5.17亿美元的价值，超过了其他所有链的总和。考虑到其庞大的非美客户群体，这一点并不意外。但能否维持这一增长速度，则取决于人们能否找到应用场景。Solana与Ethereum合计新增了51.8万个持有人。显然，持有人数受到那些掌握大部分价值链、并具备庞大现成分发能力的应用推动。

当然，400万个持有人并不等于400万个投资者。观察四条链上股票代币的持有结构：在250万个地址中，97.5%的持有人持有的金额不到100美元；仅约1.8万个钱包持有超过1000美元。

钱集中在谁的手中？xStocks的铸造钱包在Solana持有11.3亿美元的未售代币，在Ethereum持有5.52亿美元。在这两个钱包之外的26亿美元中，交易所占据了40%。在BNB Chain上，Binance的钱包持有所有bStocks的81%，因此大多数bStocks从未离开过交易所。持有超过10万美元的钱包占40%；而在Ethereum上，这类钱包占80%，其中一半在32个Safe多签钱包中，很可能属于交易公司。合约占14%，涵盖交易池和借贷市场。低于10万美元的钱包只占7%。

因此，第一阶段本质上是“券商账户加上一张区块链收据”。如果交易所为你持有代币，其实并不比你在券商账户里的股票更有价值。

为何要将股票放在区块链上？主要有两个原因：买卖与持有更为经济，并且可以用于其他操作。

通过Jupiter路由器购买1000美元的英伟达xStock并立即出售，点差和池费大约损失20美分。Jupiter应用每边再加0.1%，总损失约为2.20美元。在10万美元的交易中，路由器的往返成本约为0.6%。而在链下，海外买家面临的最高费用是将资金转移到美国券商。印度应用INDmoney的货币转换报价为0.5%—1.2%，之后还有其他费用。Revolut标准计划对于超过1000欧元的部分，收费最高为1%。反之，如果你已经持有稳定币，这些费用就可以免去。

更有趣的是，链上股票的可组合性使得金融化过程更加容易，信贷变得更加便宜和便捷。Kamino平台接受xStocks作为抵押，借出USDC的年利率为5.75%，最高可借到S&P 500代币价值的73%。Jupiter Lend的借贷利率为4.88%。Ether.fi通过Aave借款约为4%，其抵押组合中可以包含股票代币，并且可以使用其卡片消费贷款。相比之下，美国客户若借款低于2.5万美元，在Schwab需要支付12.075%，在Interactive Brokers则为5.38%。而若你正是这些代币所面向的外国散户，通常根本难以获得借贷。链上的基础设施正在为那些几乎无法接触美股的人开辟新的机会。

首先是比特币的封装项目WBTC。2019年，没有主流借贷市场接受WBTC作为抵押，供应量不足600枚BTC。2020年1月，Aave上线WBTC，5月Maker开启WBTC vault，7月Compound接受其作为抵押。到2021年底，供应量达到25.8万枚BTC，是2020年1月的415倍。

其次是稳定币。2020年1月，稳定币的总价值约为50亿美元，和今天的股票代币相仿。到2021年5月，它们的总价值突破1000亿美元，成为每个DeFi应用中的基础资产。借贷市场和交易所最早接受它们，随后供应