比互联网泡沫更谨慎，但更具风险？贝莱德揭示AI市场真相

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深潮导读：贝莱德最新的报告将当前的AI牛市与1990年代的互联网泡沫进行了直接比较：在1993至1999年间，美国科技股的累积涨幅为1097%，而自2019年以来，AI市场的涨幅为569%。尽管后者的涨幅仅为前者的一半，但标普500的席勒市盈率已回升至40倍，与2000年泡沫高峰时的水平相当，科技股在美股中的市值占比已突破37.5%，超过了互联网泡沫时期的水平。

贝莱德得出的结论是：AI并非泡沫，前提是盈利增长能够兑现。

在7月7日发布的最新周度评论中，贝莱德正面回应了市场广泛关注的问题：AI是否构成泡沫？

全球最大的资产管理公司给出的解答是：重要的不是估值在历史上处于何种位置，而是盈利增长能否持续。同时，分析师Mike Zaccardi在X平台上分享了一份贝莱德内部演示文档中的数据对比图，直观展示了1993至1999年的互联网泡沫与2019年至今的AI行情的区别。数据来源于晨星（Morningstar），截至2026年6月30日。

结论十分明确：AI行情的累积涨幅为569%，仅为互联网泡沫时期1097%的一半多。然而，支撑这一轮行情的基本面是否比当年的更为稳固，才是更为重要的问题。

根据贝莱德引用的晨星数据，在1993至1999年的七年间，美国科技股累计上涨1097%，同期美股整体上涨292%。科技股连续七年的年化回报率都不低于19.9%，其中1998年和1999年分别达到78.1%和78.7%。

在2019年至2026年6月30日的AI行情周期中，科技股累计回报为569%，而同期美股整体回报为237%。尽管经历了2022年的大幅回调（科技股全年下跌28.2%），2023年却反弹了57.8%，2024年和2025年分别上涨36.6%和24.0%，而2026年上半年再涨19.8%。

两个周期在后半段的表现差异显著。互联网泡沫在最后两年迅速攀升，1998年和1999年累计涨幅接近200%；而AI行情的加速阶段出现在2023年（从2022年低点反弹），但随后的年化涨幅逐步减缓。换句话说，AI行情的节奏比互联网泡沫更为克制，但市场对于何时到达“赶顶”阶段的看法正日益分歧。

标普500的席勒市盈率（Shiller CAPE）已升至40倍，回到互联网泡沫时期的水平。这一指标是衡量长期估值是否过热的经典标准，基于过去十年经通胀调整后的平均盈利计算。40倍的市盈率意味着投资者为每一美元的长期平均利润支付了40美元的价格，历史上仅在2000年前后达到过类似水平。

然而，贝莱德指出，12个月前瞻市盈率提供了更为均衡的视角。目前该比率约为21倍，估值看起来没有那么夸张，原因在于盈利预期与股价同步上升。

预计标普500在第二季度的盈利同比增长将达到23%，这已是连续第七个季度实现双位数增长。贝莱德强调，这种盈利增速在历史上极为罕见。贝莱德首席投资官Rick Rieder在6月2日的CNBC CEO峰会上透露，MAG 7科技巨头的当前市盈率为26倍，盈利增速预计超过30%（综合增速约为27.6%），而标普500的前瞻市盈率为21倍，一年期盈利增长预测略高于20%。

这两个指标的分歧构成了当前市场的核心矛盾：长期估值指标已经发出泡沫信号，但短期盈利动能仍在为高估值提供支持。

根据晨星的数据，截至2026年5月31日，科技股在美国股市市值中的占比已达到37.5%，超过了1990年代末互联网泡沫时期的水平。这个数据并未包括被归类为通信服务板块的Alphabet和Meta，以及被归为非必需消费品的Amazon。如果将这些深度参与AI的巨头计算在内，实际集中度将更高。

市场领导力正在从“MAG 7”向更广泛的AI受益群体扩展。一个新的市场简称“MANGOS”已浮现，代表Meta、Anthropic、Nvidia、Google、OpenAI和SpaceX。晨星全球下一代人工智能指数在2026年4月和5月累计上涨约45%，随后在6月回落。

集中度风险是当前市场与互联网泡沫最相似的特征之一。1999年末，Cisco、Intel、Microsoft、Oracle等少数公司主导了纳斯达克的最后一轮冲刺。尽管当前AI领导层的盈利能力远强于当年，但如果盈利增速未能兑现预期，集中持仓的踩踏效应同样难以避免。

贝莱德在周度评论中提出了一个引人深思的观点：得出AI已成为泡沫的结论，本身就是一个重大判断，因为它假设AI技术不会带来持久的生产力和增长突破。

贝莱德认为，AI提供了通过加速创新实现“永久性增长突破”的可能，但构建未来所需的投资正在强化稀缺性。基于此，贝莱德在2026年中展望中聚焦三个主题：AI稀缺性（电力、电网、芯片和数据中心瓶颈）、持久收入（短久期信用资产）以及超越传统资产分类的主题投资。

贝莱德维持对美股的超配立场，偏好AI系统所需的稀缺投入品。

然而，反对的声音同样清晰。晨星在最新市场简报中指出，科技股在美国市场中的集中度已经超过互联网泡沫水平，高利率、高估值和AI过度投资的担忧交织在一起。Fidelity的研究则指出，目前资本开支与自由现金流之比低于1，这意味着企业主要依靠自有资金而非借贷来投资AI。这与互联网泡沫时期该比率接近4倍形成鲜明对比。

对投资者而言，核心问题已经从“AI行情能涨多少”转向“AI盈利增速还能维持多久”。贝莱德押注盈利兑现，而看空者则押注盈利见顶。2026年下半年的财报季，将成为检验这两种观点的关键时刻。

来源：Odaily星球日报