贪婪的DRAM寡头正在威胁AI的未来

正文：

原文作者：P Equity Research

导读：P Equity Research 提出了一个鲜为人知的观点：内存行业的三大巨头（三星、SK 海力士和美光）正通过涨价将 AI 的资本开支周期推向崩溃。当前 DRAM 合约价格同比激增接近 700%，预计到 2027 年内存将占云服务商资本开支的 40%。作者预测这一转折点将在 2027 年中期到来，远早于市场普遍预期的 2030 年。这是一份逆向共识的内存周期分析。

SK 海力士（000660.KS）、美光（MU）和三星（$005930.KS）三家公司共同占据了 89% 的 DRAM 市场份额，其中三星独自占有 38%。这构成了一个寡头垄断的市场。

图表来源：Counterpoint Research

这些 DRAM 制造商借助供需失衡，连续几个季度抬高价格，幅度令人瞩目。

其逻辑相当简单：想要制造先进芯片，就必须依赖 DRAM。

在此稍作插入，简要说明 DRAM 如何转变为 HBM。

通过将 DRAM 芯片层层叠加，并用 TSV（硅通孔）连接，实现了 HBM 的构建。

在普通 DRAM 芯片中，数据必须到达硅片边缘才能找到导线。而 HBM 则通过激光和化学蚀刻技术，在硅片中心打出成千上万个微米级孔洞，注入铜以形成 TSV。这些 TSV 像是垂直贯穿整个芯片的井道。

每层 DRAM 之间还需添加大量微型焊球（microbump），整个叠层在加热后，焊球熔化并连接上下层的 TSV，形成一条高速的垂直数据通路。

随着算力的提升，HBM 的层数也在不断增加，HBM3 有 12 层，而 HBM4 将达到 16 层。层数增加带来了更高的带宽和更大的容量，这正是未来的发展方向。

回到 DRAM 的需求问题：随着芯片性能的提升，对内存的需求也在增加，这使得内存市场愈加紧张。

这些厂商完全可以凭借 60% 的毛利率过上优渥的生活，但仍然选择提高价格。我认为他们是在主动牺牲 AI 资本开支周期，以换取更高的利润。

截至目前，毛利何时见顶仍然没有定论，这也是我写这篇文章的原因之一。

可以确定的是，在2026年剩下的时间里，价格将持续上涨。DRAM 合约价格同比接近 700%。

美光、三星和 SK 海力士计划到 2024 至 2025 年才开始大规模扩产。这几家公司都经历过繁荣与崩溃的周期——价格上涨后，需求回落、供给过剩，价格随之暴跌。

过去的扩产曾导致内存毛利下降；而在支出周期中多坚持一段时间，能够提高需求的可见性。

但问题在于，他们如今掌握了全球的定价权，足以影响整个资本开支周期，而对此关注的人仍然不够。

预计到 2026 年，内存将占超大规模云服务商（hyperscaler）资本开支的 30%，到 2027 年将增至 36.2%。

我认为这些估算偏低，因为内存价格一直在反驳预测。我估计到 2027 年内存占比将达到 40%。

以 ALETHEIA CAPITAL 为例：

「我们现在预计，2026 年第三财季服务器 DRAM 的平均售价（ASP）将上涨 30%（之前预期为 10% 至 15%）；第四财季可能再涨 10% 至 15%（与之前预期一致）。HBM 的 ASP 预计在 2027 年同比翻倍。」

图表来源：ALETHEIA CAPITAL

他们甚至预计，内存在 AI 硬件中的价值将从 2025 年的 40% 上升至 2027 年的 70% 以上，某些内存密集型机柜甚至会超过 90%。

图表来源：公司财报、P Equity Research

三星和美光的毛利可能达到 70% 以上，SK 海力士则可能达到 80% 中段。这种状况可能会持续到 2027 年，甚至延续至 2028 年。

美光 CEO Sanjay Mehrotra 在接受 Bloomberg 采访时提到，具有意义的新产能要到 2028 年才能投入使用。

视频链接：https://x.com/MilkRoadAI/status/2066231053749006634/video/1

内存成本可能要到 2028 年才会触顶，而自由现金流（FCF）本就紧张的云服务商，唯有调整开支以应对不断上升的内存成本。

微软为应对内存和芯片价格上涨，将资本开支上调了 250 亿美元。250 亿。

来源：Odaily星球日报