为何在股价上涨后，英特尔应积极考虑增发股票？

正文：

原文标题：Intel Should Raise Capital

原文编译：Peggy，BlockBeats

编者按：自4月初股价突破以来，英特尔的股价持续回升，并在6月迎来了两个重要的催化因素：首先，市场传出谷歌向英特尔下达AI芯片订单，导致股价单日暴涨；其次，美国银行罕见地将英特尔评级从“跑输大盘”直接上调至“买入”，目标价也从96美元提升至135美元。这轮反弹不仅重新评估了英特尔的短期业绩，还反映了其在AI CPU、先进制程代工和美国本土芯片供应链中的战略地位。

目前，英特尔的转型故事已从“自救”阶段迈向“再扩张”阶段。随着陈立武担任CEO、新董事会的更替，以及美国政府、软银、英伟达等战略资本的注入，市场对英特尔的预期已经明显改善。然而，本文提醒我们，决定英特尔能否重返先进制程市场核心的，不仅仅是客户的承诺和股价的反弹，关键在于是否具备足够的资本来实现代工产能的建设。

作者指出，英特尔过去十年的问题在很大程度上源于金融工程的运用：通过资产出售、引入合资伙伴以及Smart Capital（通过合资和资产处置减轻资本开支压力）来缓解现金流危机，却也牺牲了晶圆厂等核心资产的长期收益。

在这一背景下，英特尔目前最应采取的策略并不是回购股票，而是趁股价走强之际进行股权融资。原因很简单：一方面，当前估值已处于高位，4%至5%的股权稀释或能筹集约250亿美元，这将显著提升英特尔在建设先进制程产能方面的能力；另一方面，美国政府、软银、英伟达等早期投资者的入场价格低于当前股价，此时增发并不必然会“惩罚”新股东，反而可能提升每股账面价值，并让这些战略投资者获得账面收益。

更为重要的是，英特尔此前尝试的替代融资方式已证明成本较高。无论是出售NAND、减持Mobileye，还是出让Altera控股权、通过SCIP（半导体共同投资项目）引入Apollo、Brookfield等合作方，实质上都是用资产和未来收益换取现金。英特尔最近以142亿美元回购Apollo持有的Fab 34股权，正好说明当初让渡晶圆厂经济利益的代价并不低。继续加债只会加重资产负债表压力，而出售资产的空间也有限，股权融资则成为当前最为便宜和干净的资金来源。

因此，本文的核心观点是：英特尔现在并不缺乏“复兴故事”，真正缺乏的是实现这一故事所需的资本。Agentic CPU（面向AI智能体时代的新型CPU）的需求、SpaceX与特斯拉等潜在大客户，以及英伟达和谷歌等订单，都为英特尔提供了可以在资本市场展示的需求基础。对英特尔而言，增发股票并非简单的稀释，而是在市场窗口打开时利用廉价资本为先进制程产能、代工业务和硅主权叙事提供执行资金。错过这个融资窗口，可能比增发本身更为昂贵。

以下为原文（为便于阅读理解，原内容有所整编）：

我们已经撰写了许多关于英特尔的文章。对我们而言，这家公司意义非凡，几乎可以说是半导体行业的发源地。仅仅说我们热爱英特尔、认可其在全球的角色，仍然不够。之前，在英特尔早期产品出现失误时，我们曾直言不讳地指出问题；而对其转型，我们则一直抱有支持与期待。我们坚信，英特尔董事会是导致其衰退的主要原因之一，而最近我们终于看到了期待已久的变化。

Franky Yeary在董事会任职17年后刚刚卸任，新的董事会由真正了解行业的人组成，而非仅懂金融工程的人。新任董事长曾在高通任职，陈立武担任CEO，Microchip的Steve Sanghi、Stacey Smith以及ASML的Eric Meurice也在董事会中。换句话说，这届董事会终于真正懂得技术。

尽管英特尔的转型已部分启动，但要彻底恢复活力，仍需漫长的道路。我们认为，英特尔在新董事会的领导下应再次进行重大战略下注：而非回购股票，应该一次性增发足够多的股票，以彻底修复英特尔的财务状况。

陈立武已经将英特尔从悬崖边拉了回来，并通过美国政府、软银、Altera以及英伟达的战略投资，筹集了约200亿美元资金。英特尔不应停下脚步，而应继续利用当前股价上涨的机会。过去那些艰难的年份里，公司曾是股票的净买方；现在，是时候趁股价强劲发行股权了。如果操作得当，这将使英特尔的转型更容易成功。

看看这些资金最初的入场价格。美国政府最多认购了4.33亿股，价格为每股20.47美元，签约时对应9.9%的持股比例；截至一季度末，仍有1.49亿股处于托管状态。软银的入股价格为23.00美元，英伟达的入股价格为23.28美元。如今，这些持有人已经全部处于浮盈状态。

因此，认为融资会惩罚刚刚入场投资者的直觉，其实是错误的。以今天远高于这些入场价的股价发行股票，将提升每股账面价值，也让美国政府、软银和英伟达获得账面收益。接近10%的主权资本锚定，也是英特尔能够以较低成本完成大规模发行的重要原因。英特尔是全球少数几家能够在市场情绪高涨时大规模出售股票，并且有美国政府支持的公司之一。只要这种杠杆依然存在，就值得利用。

按照过去12个月的业绩，自2000年科技泡沫以来，英特尔几乎从未像现在这样昂贵。我们相信公司的前景光明，但要实现这一前景，最关键的因素之一便是资本；而当前股价并未充分反映真实的执行风险。

更重要的是，即使在Agentic CPU需求重新回升的最乐观情况下，英特尔也无法单独承担所有上行情景所需的投入。我们认为，现在是英特尔进行一次“反向回购”的时机：趁当前市场对股票发行仍有需求，进行股权融资。

反对者可能会指出，英特尔还有其他方式为晶圆厂融资。但这些方式已经被尝试过，而最近的行动表明：这些办法并不奏效。

Apollo曾向Fab 34合资项目投入49%股权，金额为112亿美元；Brookfield为亚利桑那州晶圆厂项目设计了融资结构；Silver Lake以87.5亿美元的企业价值拿下Altera51%股权，为英特尔带来了约43亿美元净现金。英特尔还分阶段将NAND业务出售给SK海力士，并继续出售Mobileye股份。“Smart Capital”（通过合资、资产出售等方式降低资本开支压力的资本策略）曾是一度是英特尔的核心叙事。

然而，到2026年3月31日，英特尔同意回购Apollo持有的Fab 34 49%股权，并于4月8日完成交易，总价为142亿美元，其中约77亿美元为现金，另有65亿美元为过桥贷款。管理层称此次回购将增厚收益，他们是对的，而这正是关键所在。如果回购晶圆厂股权能增厚收益，那么当初将晶圆厂的经济利益出售给合作伙伴，本质上就是一种昂贵的融资。SCIP实际上是将公司优质资产的一部分长期收益权转让给外部出资方，以换取表