茅台时刻：流动性枯竭之际，市场聚焦HYPE与ZEC

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在2026年5月21日凌晨，David Hoffman在推特上发表了一条引人注目的消息。

他仅用一句话表达了自己的疑惑：“这两周加密推特的氛围真的发生了变化，还是因为我也把最后一点ETH卖掉了？”

作为Bankless的联合创始人，Hoffman在过去六年里一直是以太坊的主要倡导者之一。他曾在个人页面上提到，“99%的财富并不在银行，而是在以太坊中。”他还撰写了《Ether: The Triple Point Asset》，对ETH的“超声波货币”概念进行了深入探讨。

如果去年市场上还有人将ETH视为“未来世界的债券”，将SOL视为“高速运转的纳斯达克”，那么到2026年5月，市场已经通过价格的变化完成了一次彻底的信仰转变。目前ETH在2100美元附近徘徊，距离2025年8月达到的4946美元高点已下跌一半。

与此同时，HYPE距离其历史新高59.39美元仅一步之遥，在过去七天内上涨了15%；而ZEC则在过去一个月内翻了一番，年初至今上涨超过1400%，市值已跻身前20名。

这种市场割裂现象并非加密领域首次出现。回顾2020年的A股市场，我们可以看到类似的情形。

在2020年下半年至2021年初，A股流动性达到了顶峰后开始回落，公募基金面临选择：要么将仓位分散在3000多只股票上以接受平庸的β收益，要么将资金集中在少数几个能够清晰描述未来现金流的核心资产上。最终，所有人都选择了后者，导致茅台和五粮液的股价一路飙升，而其他股票则被市场抛弃。

当时有一个精准的说法称之为“核心资产抱团”。这并非基金经理的合谋，而是在流动性收缩环境下的必然反应，当水位下降，所有鱼都会游向最深的地方。

回顾过去一年，比特币ETF吸引了大约700亿美元的资金，使比特币成为“华尔街定价的资产”，这也意味着比特币的边际买入开始受到宏观利率和股市风险偏好的限制。在2026年第一季度，超预期的通胀数据加上ETF单周净流出10亿美元，导致整个市场出现波动。

更为棘手的是叙事方面的崩塌。花旗银行在2026年初将ETH的12个月目标价从4304美元下调至3175美元，理由是“市场结构立法停滞、链上活跃度下滑”；摩根大通在5月19日的报告中则直言不讳地指出，“ETH需要更强的网络增长和DeFi采纳才能扭转相对于比特币的弱势。”空头机构Culper Research甚至公开做空ETH，并发布报告称Fusaka升级削弱了EIP-1559的销毁机制，使ETH失去了之前的通缩特性。

Solana则面临另一种困境。尽管它仍然是DePIN、Meme币和链上交易体验最佳的链，但在市场风险厌恶加剧时，其过去最大资产“高β”反而成为负担。Multicoin的Tushar Jain，这位曾将Solana从低谷中拯救出来的人，在5月的Consensus Miami会议上公开宣布Multicoin重仓买入Zcash。

这一时刻标志着Solana最早的主要投资者开始将信仰转移至另一条链。

Hyperliquid的故事早在2024年11月的完美空投中埋下了伏笔。这家由哈佛毕业生Jeff和Iliensinc领导、团队成员来自Caltech、MIT、Citadel和Hudson River Trading的公司，做了一件过去十年内加密圈几乎无人能做到的事情，将76%的代币分配给用户，而没有任何风险投资者的份额。

如果你只看到这一点，你只看到了它的“道德故事”。然而，真正让HYPE在2026年流动性枯竭时期逆势上涨的，是其“现金流故事”。

Hyperliquid并非传统意义上的“叙事代币”。它是一个完整的链，更准确地说是一台高速运转的链上提款机：作为目前最大的去中心化永续合约交易所，它每年产生超过12亿美元的协议收入；与Circle达成的USDC储备收益90%分成协议，每年便可为代币回购贡献1.35亿至1.6亿美元的现金流；在5月19日，Bitwise宣布将HYPE纳入资产负债表，并推出基于HYPE的ETF产品。

HYPE的合约未平仓量目前达到21亿美元，资金费率回升，意味着新的多头资金正在持续进入，而非空头被挤兑出的虚假繁荣。

ZEC的故事则属于完全不同的维度。它不是一个“现金流故事”，而是一个“恐惧故事”。

Arthur Hayes在1月的最新文章中直言不讳：“今年的主导叙事是隐私，ZEC将成为隐私的先锋。为了超越比特币和以太坊，我将出售BTC来为我的隐私头寸提供资金。”他的基金Maelstrom从2025年第三季度开始建仓。

紧接着，在5月初，Multicoin Capital的Tushar Jain在Consensus会议上当众加码。CoinDesk在3月的研究中给ZEC贴上了“加密霸权”的标签，意指隐私网络已成为某种主导基础设施。其背后的逻辑链是三者的叠加：AI开始具备在透明链上批量去匿名化用户身份的能力、量子计算的威胁使现有钱包的加密体系产生长期不确定性、链上季度交易量首次突破1000亿美元让“被全网围观的财富”变成一种真实的恐惧。

ZEC的受保护地址中锁定的供应量占比已达到30%，创历史新高，这意味着链上真实的隐私需求有了可量化的证据，而不再是某种文学叙事。SEC在5月20日正式结束对Zcash基金会长达两年的调查，并未提出任何执法建议。Robinhood已上线ZEC，Grayscale的ZEC ETF也预计即将推出。

Hayes预测ZEC的市值最终将达到比特币的10%，这意味着代币价格将达到当前的15-20倍。

A股的白酒抱团在2021年春节后破裂。破裂的契机并非基本面恶化，而是央行政策的转变，市场从存量博弈转向增量博弈。当水位开始上升时，所有鱼不再需要挤在最深的地方。

加密市场的流动性何时会增加？这取决于美联储何时降息、ETF资金何时回流、稳定币市值何时再创新高，以及传统金融何时将更多资金搬入链上。

然而，我们也需要警惕另一种可能，抱团也可能因“过于紧密”而自我崩溃。ZEC的合约未平仓量在过去24小时内激增40%至13亿美元，这种集中度本身就是一个风险信号。Hayes、Multicoin、散户和Robinhood的零售用户，所有人都挤在同一交易上，意味着任何一个边际买盘的退出都有可能引发连锁的抛售。HYPE的资金费率已经回升并持续走高，融资成本在累积。

抱团的终局要么是水涨船高，所有人一起获利了结；要么是踩踏式出逃，最后一个进入的人接走所有的筹码。

我们现在处于哪个阶段？没有人能给出确切的答案。然而，有一个问题值得每位读者深思：

如果连David Hoffman都卖掉了，你钱包里的ETH，究

来源：Odaily星球日报