IOSG：HIP-3的高昂入场费与难以复制的护城河

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原文作者：Mario Chow，IOSG Ventures

在 Hyperliquid 平台上，共有十个团队注册了自己的永续市场，大多数已锁定约 4000 万美元的 HYPE。值得注意的是，其中一家市场占据了 97.8% 的成交量，最近一个月的交易量则回落了 44%。本文旨在探讨剩余九个团队所获得的成果，所有数据均来源于区块链，而非官方公告。

文中提到的每一个数据均通过 Hyperliquid 的公开 API 提取，包括 perpDexs、metaAndAssetCtxs、涵盖519个注册资产的日线 candleSnapshot、delegatorSummary、userNonFundingLedgerUpdates 以及 clearinghouseState{dex}。

文中提到的「30 天」是指2026年8月15日至9月13日的完整 UTC 自然日，「上一个30天」则是指7月16日至8月14日，「7天」则是9月7日至13日。HYPE 的价格按79.73美元计算。第7节中的路由数据来自 Flowscan，因为 builder code 的成交量无法从公开 API 中获得。

· HIP-3 再次成为 Hyperliquid 的少数派。建设者部署的市场在过去30天内占永续成交量的25.8%，而上个月则高达57.1%。这一变化主要源于分母的变化：核心市场的成交量翻了一倍多，而 HIP-3 的成交量却在下降。

· 龙头市场正在萎缩。Trade[XYZ] 在过去30天内的成交金额为646亿美元，环比下降了44.2%，7日均量从8月初的每日53.6亿美元降至20.1亿美元。这一下降幅度中，约一半与存储和AI板块在真实市场的成交回落有关，另一半则是该场所自身的因素。自8月18日以来，它未能再有单日成交超越核心订单簿的表现。

· Entropy（io）在一个竞争激烈的市场中领先整整一周，随后又回落。其在 Nebius 上的市场份额连续三周分别为8.7%、53.1%和20.4%，而自身成交量也已连续三周下滑。反向信号则来自持仓：未平仓量逆势上涨了37%，达到了5140万美元。

· 结算资产仍然是生死线，记录依旧是6比6。所有使用非 USDC 稳定币进行结算的市场均已停止交易；目前存活的市场全部使用 USDC。

· 资产挂牌的维护不易。按照当前拍卖底价，一个资产的挂牌价约为39,900美元，若要将 Paragon 的所有在线市场买下，费用也仅约为104万美元，相当于 Trade[XYZ] 两周的手续费收入。

· 在价格上没有竞争。所有股票类市场都运行在 deployerFeeScale = 1.0 和 Growth Mode 上，实际测得的费率分别为 Trade[XYZ] 0.427 bp 和 Entropy 0.400 bp。除了龙头市场外，其它市场的总收入仅为747,000美元。

▲ Trade[XYZ] 的日成交量及其下方的所有竞争者。两幅图的纵轴比例相差约100倍。

「成交笔数」是通过日线 K 线的 n 字段在窗口内求和得出。公开 API 无法提供独立交易者的数量。

历史上仅有十家注册过永续 DEX，目前尚无第十一家。四家仍在交易，五家已停业，一家从未开张。Trade[XYZ] 占 HIP-3成交量的30天内达到97.8%，近7天为97.6%。

关于挑战者的情况可以简要总结。Entropy在过去26天内成交了10.3亿美元，拥有六个在线市场，依赖自建预言机而非资产清单。它是唯一一家在龙头市场报价并曾领先的场所。Paragon 是唯一一家盘口特征接近主流的挑战者，拥有26个在线市场且尾部分布均匀，在 Trade[XYZ] 一次性进攻其五个标的的情况下，当月成交量增长了49.9%。Markets by Kinetiq 则购买了23个标的，95%的成交量集中在两个指数永续上。HyENA 已经结束，市场全部下架，未平仓归零，总共盈得33,414美元。

▲ HIP-3 在 Hyperliquid 永续成交量中的占比，按日计算。

7日均值在7月中超过50%，8月初接近57%，随后跌破30%，自8月20日以来未再上升。8月18日，一家建设者的成交量曾超过 Hyperliquid 整个验证者集合，此后再无此成绩。

这个比例实际上反映的是它的分母。分子是一个股票盘口，分母是一个加密盘口，而波动的那条腿在加密这一侧。57% 的数据是在加密市场清淡时得出的，而26%则是在同一股票盘口遇到行情时的反映，期间核心盘永续量增长了117%。最近七天的占比甚至降至28.6%，而 Trade[XYZ] 仍在缩减。在引用任何 HIP-3 占比数据之前，需先明确该时间段内加密市场的情况。

真正需要关注的是绝对成交量，而绝对量正在恶化。Trade[XYZ] 在过去30天的成交量为646亿美元，同比下降44.2%，7日均量从8月初的每日53.6亿美元降至20.1亿美元，自身盘口回撤幅度达到62%。最大的市场 SK 海力士的成交量降至85亿美元。这两条腿的占比下滑都是真实存在的。而下面一段将会说明，HIP-3 的这条腿大部分并非竞争问题。

将44%的跌幅直接解读为「龙头在失利」，是最简单的解释，但数据并不支持这一观点。检验方法很直接：如果是竞争导致的下滑，应该能看到标的本身依旧活跃交易，仅 Trade[XYZ] 捕捉到的份额减少。实际上，发生的情况是标的自身也变得沉寂。

并没有出现任何抛售情况。以成交量见顶的8月初为基准，市场中的每一个重大市场今天的价格均高于之前。

真正下滑的是这些标的的日交易量，而市场的成交量几乎是同步波动的。

以上数据基于工作日的统计，由于周末股市休市而 Trade[XYZ] 仍在交易，若将周末纳入计算，将显著夸大这层关系。仅从工作日来看，存储板块的日均波动与市场日成交量之间的相关系数为 +0.47，样本为45天。黄金则是自然对照组：在本月唯一天内波动上升的大市场，其成交量也随之上涨。白银则是个不符合这一模式的例外。

然而，波动率仅仅是一个代理变量。更直接的检验是将这九个标的的真实股票成交量进行对比，而结果显示：传统市场仅解释了约一半的波动。

存储与AI板块的真实成交确实下滑了25.7%，这一部分是确实存在的。然而，XYZ市场的跌幅高达49.7%，几乎是前者的两倍。剩余的24个百分点并非来自行业因素。

而且跌幅最大的正是其核心标的：闪迪 −26.0pp、美光 −25.4pp、英特尔 −21.5pp、SK 海力士 −17.2pp。反而在英伟达（+36.5pp）和 Nebius（+18.6pp）上表现优于真实市场，但那两个市场的规模都很小。

竞争因素也无法解释这一缺口。Entropy 整个30天的闪迪成交额为5.23亿美元，而 XYZ 自身的闪迪盘口却减少了61.4亿美元，因此挑战者最多只能占据其中约8%。

剩下的更像是资金的流动。同期 Hyperliquid 核心盘永续成交量增长了

来源：Odaily星球日报