甲骨文发布超预期财报，股价高开7.5%后为何收跌？供应商成市场亮点

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在上周五（9月11日），甲骨文发布最新财报的首个交易日，股价跳空高开7.5%，报164.43美元，盘中最高触及165.99美元。与此同时，其供应链相关公司的股价也同步上涨：慧与涨幅达12.44%、戴尔涨11.98%，均领涨标普500指数；超微电脑、Arista、安森美半导体和维谛的涨幅分别为7.28%、5.61%、8.51%和3.60%，服务器硬件板块成为当日表现最佳的细分领域。

尽管甲骨文的股价开局强劲，但未能维持涨势，最终以150.28美元收盘，全天下跌1.74%，日内振幅超过10%。同样受大额资本支出影响的AI算力云服务商CoreWeave与Nebius，当日也一度上涨约4%，但最终收盘时同样翻绿，走势与甲骨文几乎一致。

根据9月10日收盘后发布的2027财年第一季度财报，业绩表现强劲，云业务贡献了几乎全部增长。当季营收为193.45亿美元，同比增长30%，超出预期的191.4亿美元；调整后每股收益为1.92美元，高于预期的1.74美元。云业务收入达到116亿美元，同比增长62%，占总收入的约60%，其中云基础设施（OCI）收入为74亿美元，同比增长121%，而传统本地部署软件收入则下降3%。交付端同样亮眼：季度内新增850兆瓦数据中心容量，交付超30万块GPU，基础设施利用率达97.9%，到期的GPU合同续约或转售时价格平均比原合同高出约20%。全年业绩指引为营收至少900亿美元，调整后每股收益为8.1美元。

然而，真正推动供应链上涨的因素，源于财报电话会议上提到的资本支出指引。电话会议于美东时间9月10日下午5点召开，首席财务官表示：“全年资本支出预计在900亿至950亿美元之间，其中净现金资本支出不超过700亿美元。”这些真金白银最终将用于购买机柜、交换机、液冷系统和电力设备。在甲骨文的财报中，这被视为成本，而在供应商的财报中却是收入，市场对此迅速作出反应。

注：涨幅和收盘价格均为2026年9月11日的市场数据。最后一段为根据公开业务范围归纳的产业链角色，甲骨文并未公开供应商名单，某些公司与甲骨文之间未必存在已确认的直接供应关系。

既然财报表现超过预期，为什么股价在高开7.5%后反而收跌？答案并不在利润表初期的亮眼数字中，而是隐藏在后面几张表的细节以及一份随财报一起披露但在周末被撤回的10b5-1文件中。

剩余履约义务（RPO）是最具吸引力但也最容易被误解的“空头支票”：6640亿美元的剩余履约义务，指的是已经签署的合同但尚未确认的收入，同比增加2090亿美元，单季新签AI云合同就超过300亿美元。值得注意的是，这一数字有三层含义：它是收入的上限而非实际收入，转化时间取决于产能交付；它不包含成本信息，订单规模与股东回报之间没有直接关系；其质量取决于交易对手和条款，市场普遍估计，这6640亿美元中接近一半指向同一客户。换句话说，订单越大，对交付能力和客户集中度的要求就越高——它是一张需要几年才能兑现的支票。

自由现金流的改善部分源于被预付款“美化”的账面繁荣：2027财年第一季度自由现金流为负54亿美元，虽然明显好于市场预期的负95.6亿美元，但深入分析经营现金流的构成会发现，其中有113.6亿美元来自客户预付款。这笔款项虽然真实到账，但性质上对应的是未来需要交付服务的负债，而非已赚到的利润。与之相关的还有客户自带部分硬件和供应商参与融资等安排——这些确实缓解了融资压力，但扣除这些因素后的净现金支出约为180亿美元，低于285亿美元的账面资本支出；这也意味着，这些快速增长的AI订单最终能为股东创造多少现金，目前依然是一个未解之谜。

82岁的董事长一日“变卦”，周末暗盘涨约2%：与最新季报一同曝光的还有一份董事会执行主席兼首席技术官拉里·埃里森的减持计划：他早在6月22日就制定了一份10b5-1交易计划，最多可出售5000万股甲骨文股票。在一份自由现金流为负、资本支出创新高、刚刚完成200亿美元增发的财报中，叠加“创始人准备减持75亿美元”的信息，市场的负面解读不难想象。

转机发生在周末。9月12日，甲骨文投资者关系官网发布声明称《Larry Ellison Cancels His Plan to Sell Oracle Stock》，原文表述为：“拉里·埃里森，董事会执行主席兼首席技术官，已取消其出售甲骨文股票的10b5-1计划。在该计划下没有出售任何甲骨文股票，他也没有出售其所持任何甲骨文股票的其他计划。”从曝光到取消，仅隔了一天。消息公布后的周末场外暗盘交易时段，股价一度上涨超过2%。

根据甲骨文给出的2027财年指引——营收至少900亿美元、调整后每股收益8.1美元——当前股价对应的前瞻市盈率约为19倍。如果未来每股收益能够保持30%以上的增速，一年后市盈率将降至约14倍，两年后降至约11倍；市场普遍预期下一财年每股收益约为10.97美元，对应约13.7倍，与该测算基本吻合。这也正是甲骨文PEG仅为0.58，位于同行业最低水平的原因：以增速消除市盈率，它确实是这一组公司中最便宜的。对一家云基础设施收入同比增长121%、剩余履约义务一年增加2090亿美元的公司而言，保持这样的增长并非难事。

然而，市盈率的分子是市值，而市值不包括债务。甲骨文的净债务已达1321亿美元，企业价值5865亿美元，比4544亿美元的市值高出约29%。若改用将债务纳入的EV/EBITDA指标，甲骨文约为17.0倍，亚马逊约为17.2倍，微软约为19.2倍——采用同一组资产，换一个计算方式，便宜感就大大减弱。对于一家公司依靠发债和增发进行扩张而言，忽视债务的估值指标自然会低估其真实价值。

根据EV/EBITDA计算，甲骨文17.0倍的估值低于微软的19.2倍和谷歌的23.2倍，与亚马逊的17.2倍基本持平，在这组公司中处于最低水平。考虑到其增速远超同行，这个位置甚至显得偏低——根据市场对2027财年的预期，其EBITDA将从上一财年的约365亿美元增至约524亿美元，静态计算下，前瞻的EV/EBITDA将迅速降至11倍出头。

但判断估值是否虚高，还需关注EBITDA剔除的项目。甲骨文当季285亿美元的资本开支绝大部分将转化为GPU和数据中心资产，未来数年将持续折旧；当季利息支出也已从9.23亿升至14.28亿美元，增速超过50%。对于一家正在重资产化、依靠发债扩张的公司，剔除折旧和利息支出，相当于把最重的两项负担都抛出了视线。更重要的是，两个指标都在变化：分母EBITDA的

来源：Odaily星球日报