高盛收购波动率，将比特币转变为盈利模式

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原文编译：Luffy，Foresight News

高盛宣布将最高投资22.5亿美元收购NEOS Investments，这是一家管理着19只基于期权的收益型ETF的机构，整体规模达到300亿美元。

备兑看涨期权是一种在传统金融领域广泛应用的交易策略，自期权问世以来便存在。持有资产的投资者希望通过立即获取现金，而不是等待未来不确定的资本增值，因此他们会出售一种权利，允许他人在未来以约定价格购买该资产，并提前收取权利金。如果资产价格大幅上涨超过行权价，投资者将按照约定的上限交割资产；如果价格保持不变，那么前期收取的权利金将全数归期权卖方所有，投资者下个月还可以继续进行期权出售。该策略的收益完全依赖于市场的预期波动率。

这也就解释了为何公用事业股票仅能产生微薄的收益，而比特币却能带来丰厚的回报。

我们是否再次可以将责任归咎于「大资金」在尽力挤压市场的最后收益呢？让我们一探究竟。

BTCI是NEOS旗下众多期权收益ETF中的一只。该基金持有比特币现货产品，并针对其持仓出售看涨期权。目前，BTCI的资产管理规模达到11.1亿美元，管理费为0.98%，这笔费用用于支付基金的运营开支。

这正是高盛最初计划自主开发的产品，四个月前已提交相关申请。然而，最终高盛选择收购现成的成熟标的，而不是从零开始搭建。

BTCI并不直接持有比特币，而是购买了贝莱德的IBIT、富达的FBTC等比特币现货ETF的份额。它将资金配置在11只不同的比特币ETF上，并针对这部分敞口出售看涨期权。由于看好比特币上涨，买方愿意为期权支付权利金。如果比特币价格上涨，BTCI将按约定上限出售份额，放弃超出上限的涨幅；如果比特币价格保持不变，份额依然归基金所有。在这两种情况下，基金都可以拿到前期的期权权利金。

BTCI每月都会将收益分配给基金持有人。由于比特币的波动率足够高，能够产生可观的权利金，目前每股的月度分红为7.75美元，年化收益率达27%。

然而，持有BTCI的投资者仍需承受币价下跌带来的损失，并错过牛市的顶峰涨幅。这并不是对币价下跌的保险，而是以27%的收益为交换。

NEOS表示，基金的分红被视为资本返还，可能包括期权权利金、股息、资本利得以及利息。资本返还可以延迟纳税并降低持仓成本基数。简单来说，这部分收益并非完全来源于交易的净利润，其中一部分实际上来自于投资者的本金。

今年以来，BTCI的净值已下跌25.4%，过去12个月的回撤达40.9%。该基金的交易逻辑是：放弃牛市的超额收益，以换取前期现金流，从而度过熊市。

高盛通过现金和股票的形式，斥资约22.5亿美元收购NEOS。在此之前，高盛旗下的期权类ETF规模已达400亿美元；此次收购完成后，规模将增至800亿美元，使其成为全球该领域的第八大机构。

早在今年4月，高盛便以20亿美元收购了Innovator Capital Management，该公司管理缓冲型ETF，其产品设定为一年固定周期，期间限制收益上限与亏损幅度。即使市场大幅上涨，投资者也无法获得超过上限的收益；但该基金能够吸收一定的初始亏损，通常为9%或30%。本质上，这是在追求巨大的上涨机会与规避大幅亏损之间的权衡。在被收购时，该基金的管理规模超过310亿美元。至此，这家投行依靠出售波动率获取收入的资产规模已达到610亿美元。

目前衍生品收益类ETF的总规模约为1800亿美元，自2021年以来年均增速超过70%。仅在7月，就流入了70亿美元，预计2026年全年的净流入将达到400亿美元。

不仅限于期权，华尔街正在积极将所有与加密相关的收益产品进行包装，从而将现金流与底层资产的价格风险剥离开来。

7月24日，富达提交修订文件，允许其规模为9亿美元的以太坊ETF（FETH）将100%的ETH投入质押。验证节点由Blockdaemon、Figment、Galaxy Digital负责运营，而私钥仍由富达托管。质押产生的全部奖励中，富达、合作方及节点运营商共抽取15%，剩余的85%按季度分配给基金持有人。

灰度是美国首个向加密现货基金投资者发放质押收益的机构，截至2026年1月，每股派发0.083178美元，总计约940万美元。21Shares在2025年10月为其以太坊基金开启质押，抽取总奖励的25%，同时免除第一年0.21%的管理费。贝莱德则设立了独立产品iShares Staked Ethereum Trust，并在纳斯达克上市。

摩根士丹利的以太坊和Solana信托产品于7月28日在纽交所Arca上市，管理费为0.14%。约95%的收益以月度现金形式分配给投资者。MSSE计划将50%-80%的ETH投入质押，设置80%的质押上限；而MSOL则计划质押全部SOL。

2026年3月，摩根大通旗下的Kinexys平台向机构开放服务，允许以比特币、以太坊作为抵押品借出美元贷款。由于资产波动率高，抵押折扣率达到30%-50%。换句话说，质押10万美元的加密资产，最多只能借到5-7万美元现金（相比之下，美国国债的抵押折扣仅为1%-5%）。

摩根大通还申报了与贝莱德IBIT挂钩的比特币挂钩结构化票据，最高提供1.5倍的杠杆收益，但若在2026年12月前达到约定条件，收益有约16%的上限。传统巨头稳稳获取确定的手续费与结构保护；但在市场下行时，究竟是谁在承担损失？

Bitwise今年2月的客户资产管理规模为150亿美元，到4月1日降至110亿美元，而到8月，70多只产品的总规模仅剩90亿美元。其旗舰指数基金BITW在七个月内净资产流失31%。上周公司宣布裁员，员工人数从2月的180人缩减至155人。

资产价格下跌时，按资产规模收取的管理费用也随之减少。摩根士丹利拥有16000名理财顾问，管理9.3万亿美元的客户资金，能够将新基金直接推送至客户投资组合。

Bitwise的应对措施虽然迅速，但灵活应变无法弥补其结构性劣势。它最早尝试为其以太坊基金增加质押功能，却在2025年9月宣告失败；一个月后，灰度成功实现。贝莱德直到3月才启动相关工作，富达更是等到7月。Bitwise甚至在2月收购了Chorus One，获得22亿美元的质押资产，覆盖约30条权益证明网络的验证节点；并在4月推出带有内部质押功能的Avalanche现货产品。尽管如此，该公司仍然面临规模缩水与裁员的困境。

2026年6月初，美国比特币现货ETF上市以来首次出现大规模资金流出。由于5月底就业数据超预期，投资者转而涌入债券市场，导致比特币等不产生收益的资产吸引力下降，毕竟其盈利完全依赖于价格上涨。

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