美股将不再下跌？高债务时代下的「大融涨」隐忧

正文：

原文标题：Hitting escape velocity in the Great Melt-up

编者按：这篇文章从一条在 Reddit 上爆红但随即被删除的帖子切入，探讨当前美股市场中一个愈发吸引人的观点：在美国债务高企、财政赤字持续扩大及货币购买力不断稀释的背景下，股市是否已经进入了一种“无法真正下跌”的新局面。

Reddit 帖子的论述十分直接：美国的债务负担已经极为庞大，政府最终只能通过印钞和通胀来减轻债务压力；而随着货币贬值，以美元计价的股票和实物资产也会随之上涨。因此，股票不再仅仅是风险资产，而是成为了一种对抗货币贬值的避风港。

作者将这一观点融入了“大融涨”（Melt-up）的框架进行分析，这一现象指的是资产价格脱离基本面，由流动性、市场动量和恐惧错失（FOMO）所驱动的快速上涨。历史上，如互联网泡沫和日本资产泡沫中都曾出现类似情形：新技术或实质增长提供了叙事基础，之后杠杆和情绪主导市场，投资者渐渐相信传统的估值规则已不再适用。

文章的核心警示在于，高债务环境确实更有利于资产而非现金，但这并不意味着股票就“数学上不可能下跌”。通胀可以推高资产的名义价格，却不一定带来实际财富的增长；股市即便长期走高，也可能在此过程中出现30%、40%甚至更深的回撤。在历史上，德国、津巴布韦、委内瑞拉等极端通胀案例中，股市的上涨并不等于投资者的实际财富增长，许多人甚至在资产价格回升之前就因支付生活成本而被迫出售资产。

作者最终的判断并不极端：美国更可能经历的不是债务违约或恶性通胀，而是一段漫长的金融压抑期——通胀略高于利率，债务逐步被削弱，现金购买力持续下滑，资产价格在名义上继续攀升，但实际回报可能低于过去十年投资者所习惯的水平。

对于当前被 AI、美国科技股和“每次回调都会被救回”的叙事所吸引的投资者而言，本文真正想讨论的并非是否看好美股，而是如何避免将整个财务未来寄托于一个过于顺畅的上涨故事上。资产的上涨并不意味着风险的消失；市场的救助也不代表每个人都能撑到下一次新高。

这听起来或许很疯狂，但如果我告诉你，从数学角度来看，股市真的可能再也不会下跌呢？

上周，Reddit 上有一条帖子迅速走红，提出了一个相当有说服力的论点。虽然这条帖子在走红后被删除，但其大意是：“股票只会上涨”不再只是一个玩笑，而是一条看似不变的法则。就像重力一样，只不过方向相反，对象则是金钱。

美国目前的债务已高达40万亿美元。我们的利息支出很快会超过 GDP。这意味着，仅仅是为了支付利息，政府唯一的选择便是印出足够多的钱。

这可能引发恶性通胀。但如果你持有 Palantir 或特斯拉的股票，这又有什么关系呢？这些股票同样会根据通胀而上涨。也就是说，从现在开始，股票在数学上已不可能下跌。一旦下跌，整个世界经济将会崩溃。

这就是为什么你看到每一次“崩盘”总会在短短半个交易日内迅速回升。股市在字面上已经无法再下跌。这并非临死前的豪言壮语，而是一种新的市场法则。

这种观点并非首次出现，但在目前的经济环境下，确实值得我们深入思考。因此，我们需要清晰地讨论：现在究竟发生了什么，为什么政府如今被迫以超乎想象的规模继续印钱，以及如果这一理论成立，将会产生何种后果。

因为如果这一理论是正确的，我们可能会见证历史上最大规模的财富转移；如果是错误的，那将是一场收割。

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“股票只会上涨”这一说法，基于经济学家称为“大融涨”（The Great Melt-up）的理论。

这一理论的逻辑是：每一轮牛市都会持续上涨，直到进入一种狂热阶段。价格不再受盈利、现金流等基本面的驱动，而几乎完全由市场动量推动。到了这一阶段，你会感觉周围所有人都在变得富有，唯独自己被落下。

这种信念相当简单：价格会继续上涨，因为到目前为止它一直在上涨。

这种现象并没有你想象中那么罕见。在“融涨”阶段，收益率可能会异常高，直到它突然失效。

例如，20世纪90年代末的互联网泡沫。从1995年到2000年3月，纳斯达克上涨了400%，仅最后一年就上涨近90%。当时，许多没有收入、没有盈利，甚至没有真正产品的公司也能获得数亿美元的估值。

1999年12月，CAPE比率一度达到44，创下140年来的最高水平。投资者们相信，互联网改变了市场的运行规律。“AI会改变一切。”这听起来是不是很熟悉？

随后，纳斯达克在接下来的两年半里暴跌了78%，并且用了十多年才重新回到高位。

再看日本。1975年至1989年间，日本股市上涨了900%。在高峰时，日本股市的市盈率曾高达60倍。东京的土地价格高得荒谬：皇居所处土地的价值甚至被认为超过整个加州的土地价值。

这显然是荒谬的，但没有人愿意第一个离场，错过后续的上涨。当日本开始加息时，整个经济体系崩溃，股市在不到两年内下跌了60%。日本经济花了34年才终于回到当年的高点。

每一次融涨的早期，通常都受某些真实因素的驱动：新技术、真实的经济增长或政策环境的变化。但当恐惧错失（FOMO）和杠杆开始进入市场，估值不断被抬高，大家都开始相信好日子不会结束。

那么，今天我们是否正经历一次融涨呢？我们需要先展望2026年的股市。

如果美国政府欠下40万亿美元债务，同时每年还在产生2万亿美元的赤字，那么在不摧毁经济的情况下，美国究竟该如何摆脱这笔债务？

最简单的路径是通过通胀来稀释债务。美元的购买力下降，直到这39万亿美元的债务在实际意义上变得不那么沉重。这种方法被称为“金融压抑”，因为它会侵蚀普通人创造的财富。美国政府在二战后曾使用过类似的方式。

但当一个政府使本国货币贬值时，所有以这种货币计价的资产都会随之上涨：股票、实物资产在账面上变得更值钱。问题在于，这些资产的纸面升值并不等于实际财富的增加，因为美元本身的价值已经降低。

因此，当高盛最近将标普500指数的年末目标上调至8000点时，即便这一预测最终成真，也未必是一个简单的利好消息。

来源：Odaily星球日报