预测市场的首个概念股已然诞生！

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原创 | Odaily 星球日报（@OdailyChina）

随着世界杯的开展，预测市场的整体交易量正在不断攀升，然而，作为行业先锋的 Kalshi 似乎并不太乐观。

这并非因为 Kalshi 的业务数据出现波动，而是因为它面临着一个新对手的崛起，而这个对手曾是其最重要的合作伙伴。

回顾2025年3月，Kalshi 宣布与美国在线券商 Robinhood 建立合作，后者将利用 Kalshi 提供的服务，允许用户在政治、经济、体育等事件上进行预测市场交易。

从商业模式来看，这是一种互利共赢的合作—— Robinhood 作为用户和交易的入口，可以直接访问 Kalshi 成熟的产品；而 Kalshi 则利用这一合作获得了 Robinhood 所拥有的庞大散户用户基础。

后来的发展证明了这一合作的成功。借助 Robinhood 的渠道分发，Kalshi 获得了大量用户和交易流水，Piper Sandler 的分析师曾估算，“通过 Robinhood 渠道进行的交易量占 Kalshi 总交易量的25%-35%”。这些交易最终转化为双方的收益——Robinhood 对通过该渠道交易的 Kalshi 事件合约收取独立费用，每个合约每个方向收取0.01美元，并与 Kalshi 进行分成（具体比例未公开）。

2023年4月底发布的第一季度财报显示，Robinhood 在该季度完成了88亿份事件合约交易，推动“其他交易收入”同比增长320%，达到了1.47亿美元。预测市场已成为 Robinhood 产品线中增长最快的新引擎。

正如互联网的历史所多次证明的，当渠道获得足够的话语权后，它们往往不再满足于仅仅作为渠道。Robinhood 也不例外。

尽管与 Kalshi 的合作为 Robinhood 带来了可观的收入，但随着预测市场成为其增长最快的新业务之一，Robinhood 对当前的分成模式逐渐不再满意。

在双方的合作中，Kalshi 提供市场和基础设施，而 Robinhood 则负责用户和订单流。然而，随着合作的深入，Robinhood 意识到，真正稀缺的资源并非市场本身，而是其所掌握的用户入口。对于大多数 Robinhood 用户来说，订单是否在 Kalshi 成交并不重要——他们只看到的是 Robinhood 应用内的交易入口，而非背后的基础设施提供者。

换句话说，Robinhood 始终掌握着预测市场中最关键的资源之一——分发能力。既然用户属于自己，为什么订单还要流向他人？

实际上，在 Robinhood 通过 Kalshi 快速验证预测市场需求的同时，另一项备选计划也在随之启动。

2025年11月，Robinhood 宣布与华尔街量化交易巨头 Susquehanna 设立合资企业，并计划收购受 CFTC 管辖的衍生品交易所 MIAXdx。官方声明称，该合资企业未来将运营一家独立的期货和衍生品交易所及清算机构，而预测市场将成为其重点发展方向之一。起初外界将其视为基础设施投资，但随着后续信息的公布，人们逐渐意识到 Robinhood 的目标远不止为预测市场寻找新合作伙伴。

2026年1月，交易正式完成。Robinhood 与 Susquehanna 获得了 MIAXdx 90%的控制权，并接手了一整套 CFTC 监管框架，包括 Designated Contract Market（DCM）和 Derivatives Clearing Organization（DCO）资格。随后，MIAXdx 更名为 Rothera Exchange，清算机构也更名为 Rothera Clearing。

至此，Robinhood 已经拥有独立运营预测市场所需的核心要素，所缺乏的仅是一款可与 Kalshi 相抗衡的成熟产品，但对于拥有丰富互联网产品开发经验的 Robinhood 而言，这并非难事。

2026年6月，经过约半年的加速开发，Rothera 的产品逐渐成形，Robinhood 也开始了那个几乎注定会发生的举动——将原本流向 Kalshi 的订单逐步转移到自有体系内。

Robinhood 特意为 Rothera 选择了一个理想的首发战场——世界杯。就预测市场而言，世界杯无疑是吸引流量的最佳交易主题之一，比赛的胜负、晋级结果以及冠军归属等市场都能在短时间内吸引大量新用户参与交易。对于刚刚起步的 Rothera 平台来说，没有比世界杯更适合的冷启动场景。

根据 Robinhood 的官方披露，在本届共计104场比赛的世界杯期间，部分事件合约将被导向 Rothera 进行撮合和清算，包括单场比赛结果、最终冠军归属及单场比赛总进球数等市场。这标志着 Robinhood 首次大规模将预测市场订单导入自有交易体系，结束了之前完全依赖 Kalshi 的模式。

从结果来看，Rothera 明显抓住了这一机会。根据追踪 Robinhood 动态的研究自媒体 Hood House 的数据，6月12日，Rothera 完成了4420万份合约交易，相应的美元交易量约为2440万美元；6月13日，Rothera 又完成了6970万份合约交易，交易量约为2090万美元……尽管这些数字与 Kalshi 数亿美元的热门市场仍有差距，但考虑到 Rothera 实际上线仅数日，这一表现已足够亮眼。

对于 Robinhood 和 Kalshi 而言，这意味着双方合作的平衡开始出现倾斜。站在 Robinhood 一侧，原本需与 Kalshi 分享的手续费收入，如今可以更多地留在自身生态中；而在 Kalshi 一侧，这则意味着其曾经最重要的增长引擎已开始显现疲态。

世界杯显然只是 Rothera 蚕食 Kalshi 的开端。展望未来，Robinhood 会将 Rothera 的涵盖范围扩展到更多体育赛事以及经济、政治等主题，而那些原本流向 Kalshi 的订单，将逐步被 Rothera 所吸纳。

尽管 Robinhood 和 Kalshi 从未公开双方的分成比例，但我们无法准确评估这一截流价值的具体数字。然而，考虑到 Robinhood 在第一季度便实现了1.47亿美元的预测市场相关收入，而世界杯和未来的中期选举显然会带来更大规模的交易活动，按年计算，这一截流价值可能达到数亿美元。

Robinhood 与 Kalshi 从盟友转变为竞争对手的过程，再次印证了互联网市场中反复验证的一个逻辑——产品易于复制，流量难以获取；谁掌握分发，谁就掌握了市场。

在过去几年中，市场普遍认为 Kalshi 的核心竞争力来自于其监管牌照、交易所资格以及清算能力。因此，无论是 Robinhood 这样的券商，还是各种媒体、社区和流量平台，实际上都只是 Kalshi 的渠道和流量入口。然而，Rothera 的出现证明，在产品同质化严重的当下，产品本身或许并不是最关键的要素。真正稀缺的，始终是用户。

用户在哪里，流动性就会出现；流动性在哪里，市场就会存在。当 Robinhood 掌握数千万零售用户的入口时，它完全可以将这些用户引导至任何交易场所。对用户而言，他们并不关心订单最终是在 Kalshi 还是 Rothera 成交，只要体验没有明显差异，背后撮合或清算的公司并不重要。

如果说过去几年预测市场行业的主题是 Polymarket 与 Kalshi 之间的竞争，那么未来几年的核心将可能是一场渠道之争。Robinhood 孵化 Rothera，实质上是从渠道向市场的反向整合；随着越来越多流量入口的平台意识到预测市场的战略价值，类似的故事很可能会不断上演。无论是交易所、券商、社交平台还是媒体，都可能成为新的预测市场入口。

当入口开始主导市场，渠道获得定价权时，预测市场行业最终的赢家或许不再是负责撮合交易的平台，而是那些最接近用户、最