正文：
本文由Saurabh Deshpande撰写。
我一直在思考一个问题：既然永续合约（perpetual futures，简称perp）如此实用，为什么加密市场仍然需要期权呢？我反复回到同一个结论——时间的因素。你可能认为比特币在三个月后会升值，但一笔带杠杆的perp可能在明天就会被强平。而购买一张看涨期权（call）则给你的判断留出了更多的调整空间。尽管你仍然可能损失全部投入，但一个糟糕的交易日不会迫使你平仓。
这引发了一个问题：为何链上期权至今仍显得那么小众。我们尝试购买了几次，评估了流动性，并研究了以往多次尝试为何未能成功。大部分原因都归结为同一问题——卖出期权的复杂性是否值得。永续合约交易所或许能够改变这一现状，它们为卖方提供了对冲的机会，同时也吸引了已有的交易者。本文将讨论这可能性，以及尚未解决的问题和潜在受益者。我们还将探讨几种能够为卖方提供激励的设计。
在过去几周，我尝试了Papertrade这个平台。该平台由庄家（house）承担每笔交易的反向风险，每当你亏损1美元，就会铸造相应数量的PAPER代币，该代币可以分享庄家的手续费收入。这种用代币弥补亏损的方式让我思考：如果将其应用于期权，效果会如何，因为目前期权领域尚未涌现出爆发式的成功案例。
一笔perp合约让你决定价格能对你造成多大损失，但从不让你选择判断错误后需要多长时间才能纠正。期权则可以提供这种灵活性。在2025年7月，我们在文章中提出，期权将随着perp上链，并可能在三年内市场规模增长一百倍。时至今日，期权的成交量仍不到perp DEX的1%。而在传统市场中，期权的成交量大约是期货的三倍。
这是关于加密期权现状系列文章中的又一篇。
在这篇文章中，我量化了一笔perp合约对一个“判断准确但出手过早”交易者造成的损失；解释了为什么下一波链上期权可能会在Hyperliquid等perp市场附近蓬勃发展；分析了市场参与者的动向；以及在成交量真正提升后，哪些协议将最大受益。简而言之，谁掌握了对冲，谁就能获利。值得关注的三个角色是——Hyperliquid作为对冲市场的主导，Derive作为其他人构建工具的引擎，Paradex作为大宗交易的柜台。同时，我们还构思了两个项目，旨在吸引缺失的卖方参与。
一个项目将期权纳入Metric的流动性池，另一个则是期权版的Papertrade。
一笔perp合约在多大程度上会消灭原本可能盈利的交易？我们提取了2018年1月至2026年10月的BTC每日收盘价，以每一天作为潜在的多头入场时机。我们只保留那些在7到180天后收盘价高于入场价的交易——即交易者判断正确的情况，并检查在持有期间，BTC是否下跌到足以引发5倍、10倍或20倍perp强平的水平。
在180天内，10倍perp的强平概率为47%，90天为29%，60天为18%。相较之下，购买一张覆盖相同时间窗口的期权，通常在到期之前不会被强平。日线收盘价未能反映盘中波动，因此真实概率可能更高。今年3月，我们在《将世界带上链》中提到，方向性资金绝对倾向于选择perp，而以小时计的交易量至今依然如此。然而，如果一个判断需要更长时间才能兑现，perp被止损或强平的风险就会增加。
我们回顾了2025年10月10日的交易情况。在UTC时间12:00，我们开设了三笔各1,000美元的BTC多单。第一笔是10倍perp；第二笔是用同样金额购买的30天期call；第三笔是10倍perp，配备一张7天期、行权价低于入场价5%的put期权，权利金从1,000美元中扣除。
perp仓位在21:14被强平。那张call期权在最低点跌至181美元，但不到一小时就回到800美元以上。而那张put期权花费52美元，使得这笔10倍多单在暴跌中存活下来。我们根据Deribit的价格在八个资产上重复了这一测试，结果一致。
在小币种中，这种保护成本在1,000美元中花费250到340美元，因为它们的期权定价波动率较高。
传统金融与加密市场正在互相借鉴，主要有三种方式。
首先，传统金融在引入加密工具。CME现已全天候交易加密期货和期权。Hyperliquid的perp价格出现在Bloomberg Terminal上，Hyperliquid的政策部门和trade.xyz已向SEC申请了pre-IPO perp的规则。Polymarket在9月为美国以外用户上线了perp。
其次，加密市场在引入传统金融资产。在Hyperliquid上，用户可以将标普500、Nvidia、黄金和原油作为perp进行交易，任何时候都可以进行。在《一切都是市场》中，我们指出国债、股票、算力和注意力都将上链交易。每个业内人士都能看出，所有重要资产最终都会上链，而perp正是这一切正在发生的方式。3月23日，trade[XYZ]的WTI和Brent原油perp单日成交量达到23亿美元。目前还有一张挂钩Nvidia H100 GPU每小时租赁费率的perp，以及一张挂钩宝可梦卡牌指数的perp。CME和ICE正在等待CFTC批准上市算力期货。
随着可交易价格的增加，人们将渴望不同的交易方式。有些人可能会用GPU perp来押注算力短缺。一家敞口暴露在同一价格上的AI初创公司，可能只想为下个季度更高的账单购买保护。
购买期权使得这家初创公司可以用已知的金额获得保护。如果租赁费率上涨超过约定水平，期权将进行赔付；如果费率下降，初创公司则享受更低的算力成本，仅损失权利金。同时，perp也为卖出期权的人提供了对冲工具。每一个新的perp市场都会为其旁边腾出一个期权市场的空间。
第三，传统金融工具现在服务于加密市场的资产。4月份，BlackRock比特币ETF期权的未平仓合约（open interest）攀升至276亿美元，超过了Deribit上的BTC期权未平仓合约。同一时期，Coinbase以29亿美元收购了Deribit。
同一交易场所最终可能同时提供现货、perp、期权和二元期权，涵盖从比特币到股票、大宗商品等所有标的。谁能率先实现，谁就能吸引大部分流量。我们认为加密市场在此方面起步较早，有两个原因。
上市是一个软件决策。IBIT将在2024年1月上线，但其期权要到当年11月才开始交易，等待交易所、清算所和SEC逐一批准。Hypercall将在2026年6月3日提供SpaceX的期权，比SpaceX在纳斯达克上市早了九天，使用Hyperliquid的pre-IPO perp作为参考价格。
这个市场从不关闭。Hypercall允许你在周日交易Nvidia和SpaceX的期权，因为用于对冲它们的perp在周日也在交易。美股交易时段外的价差可能宽1.5到2倍，但传统交易场所在那个时段根本不提供Nvidia期权
来源：Odaily星球日报
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评论列表（8条）
这篇文章很有深度！链上期权的确相对小众，感觉很多人还不太了解它的优势。
我觉得市场的认知差异可能是一个大问题，期权的复杂性让很多人望而却步。
永续合约确实很方便，但不明白为什么不多推广期权呢？我觉得这也有潜力。
链上期权的流动性不足，感觉是一个死循环，没人愿意做，第一个吃螃蟹的人在哪里？
这篇文章让我对链上期权有了新的理解，尤其是关于卖出期权的风险。
提到的对冲机会真的很重要，期待看到更多交易所能提供这种服务。
我觉得要让更多人了解期权的好处，可能要多做教育和宣传。
Perp DEX的出现确实给市场带来了新的可能性，期待接下来的发展！