链上期权全景分析：从Opyn到Rysk，谁能征服DeFi的艰难赛道？

导言：期权已经成为全球衍生品交易所的主流力量，预计2024年的合约交易量将是期货的四倍。美国的日均期权保费交易额达到360亿美元。然而，链上期权曾经历过惨痛的失败，其中包括Opyn、Hegic和Ribbon等11个协议相继遭遇挫折。如今，随着基础设施的改善、机构需求的增加以及预测市场对用户的教育，链上期权在废墟中重新崛起，30日名义交易量达到14.4亿美元。本文将探讨为何这次的情形有所不同。

许多人未曾意识到，他们的生活中其实充满了期权交易的影子。

例如，若您购买过保险，实际上您支付了保费以换取未来的条件性赔付，这可以视为一种看跌期权，因为您在防范承保资产价值下跌的风险。又如，如果您办理过房贷，那么您手中就拥有了提前再融资的权利，这相当于看涨期权，因为您享有“赎回”或取消现有债务合约的特权，但并没有义务。

当今，期权在全球衍生品交易中的交易量远超期货，预计2024年期权合约量将是期货的四倍以上。2025年，美国上市期权将连续第六年创下新高，交易量约为152亿份合约，日均保费交易额约360亿美元。

在当日到期（0DTE）期权中，仅SPX一项在高峰时期的日名义价值就超过1万亿美元，日均交易量达230万份，占2025年总交易量的59%。这些0DTE期权在交易当天就会到期，通常用于追逐日内股票波动带来的快速回报，但也存在迅速损失100%投资的风险。

2024年，印度国家证券交易所（NSE）占据全球股票期权合约的约84%；然而，从保费价值来看，美国期权买家支付的总保费仍是印度的四倍，表明印度散户主要交易大量微小合约，而美国参与者则交易数量较少但规模更大、价格更高。

尽管目前主要来自机构，期权的吸引力正在渗透到加密产品中。

美国最大的受监管衍生品交易所CME现已推出7×24小时的加密期权，这是传统交易所为留住用户而做出的前所未有的转变，承认了全天候交易的加密市场的魅力。此外，在4月份，贝莱德的IBIT期权未平仓合约超过了Deribit上的BTC，从269亿美元增至276亿美元，尽管Deribit早在十多年前就已推出。

期权是一种极具灵活性的工具，能够在多个应用场景中发挥作用：

对冲：利用期权作为价格风险的保险单（例如，购买看跌期权以锁定下行损失的上限，或购买看涨期权以防止错失突然上涨的机会）。

收益：通过卖出期权获得稳定的现金保费，这对无明确方向的投资者尤为有利，他们可以利用现有资产获取被动收益（备兑看涨期权），或在等待逢低买入时提前获得收益（现金担保看跌期权）。

投机：在不直接购买资产的情况下表达对价格或波动率的看法，无论是方向、时机还是特定价格波动（这可以通过多种期权策略实现）。

定制策略：将多个期权组合成结构化产品，通常被银行和资产管理公司用于创造收益产品或下行保护票据。

用户群体在金融市场上非常广泛，包括对冲风险的机构做市商、打包收益的银行、交易市场波动的波动率基金以及投机当日0DTE波动的散户投资者。

鉴于它们在传统市场中的重要地位，期权被认为在波动性较大的链上加密市场中具有天然的市场契合度。然而，迄今为止，它们却经历了多次反复的失败。

这些失败并非由于缺乏尝试，历史上的一些产品便是明证：

Opyn于2019年在以太坊上推出的香草期权代币化，但由于流动性不足、高额抵押要求以及主网交易费用过高，未能成功。

Hegic于2020年尝试点对池模式，简化了买家的体验，但池化的流动性提供者承担了难以对冲的风险。

Ribbon、Friktion和Dopex于2021年推出金库，旨在为寻求收益而无需管理头寸的用户提供简单的存款即赚结构化产品，但由于波动率的稀薄周期性需求，收益率被压缩，最终保费无法覆盖风险。

Lyra、Premia、Pods和Siren尝试了期权AMM，试图在执行价和到期日之间提供持续流动性，但在定价和对冲上遭遇困难，流动性提供者承受了复杂的波动率和库存风险，而有机交易流量依然稀薄。

2022年，Opyn推出了Squeeth，这是一种追踪ETH平方敞口的永续合约，让用户无需管理定期期权便能获得凸性。该产品在以太坊上推出时费用很高，难以理解，且在资金费率高时持有成本昂贵。

该行业屡次受挫，主要受制于结构性约束。做市商参与度不足导致交易场所双向流动性薄弱，并将难以对冲的风险转嫁给被动流动性提供者。资本效率低下，加之波动率曲面不可靠，用户体验则陷入复杂境地：对散户而言过于复杂，但缺乏机构所需的专业架构。

随着Rollup和以太坊扩容降低了gas费用，复杂的链上操作成本变得可承受，同时改善了执行和结算的效率。

CLOB和RFQ开始逐步取代AMM模式，为专业交易员和做市商创造了更自然的环境，使其能够针对特定的执行价和到期日进行实时报价，增强了风险控制的有效性。

简化的产品针对更窄的受众，交易场所也在专注于为特定用户推出定制化产品。

预测市场通过二元结果使得类似期权的收益对主流散户可及，从而让条件性收益交易成为常态。

对加密期权的机构需求持续稳步增长，主要通过Deribit，近期也通过IBIT和CME得以体现。

链上的条件也有所改善，强大的期权市场正在形成，30日名义交易量约为14.4亿美元，保费交易量今年创下新高。

由此产生的类别与第一个DeFi期权周期截然不同。协议不再简单地试图成为链上Deribit，生态系统涉及机构交易场所、ETF封装器、链上香草期权、新奇异期权以及通过预测市场运作的二元期权等多个参与方。

在接下来的部分中，我们将深入探讨当前的期权格局，重点关注链上正在发生的变化。

来源：Odaily星球日报