英伟达财报即将公布，AI牛市的重要考验，交易策略如何制定？

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英伟达的最新财报预计将展现出强劲的业绩，但市场的关注点不再是”是否超出预期”，而是超出预期后能否提供足够的解答。期权定价、机构观点分歧、融资循环争议及电力瓶颈等因素，使这份财报成为评估AI牛市是否能迈入新阶段的重要标尺。

根据美东时间周三盘后发布的消息，英伟达将公布其2027财年第二季度的财务结果。华尔街普遍预测，该季度的营收约为920亿美元，同比增长几乎翻倍；调整后的每股收益预计为2.09美元，数据中心营收预期为约854亿美元。Jefferies认为营收将超过市场预期，达到950亿美元；花旗也上调了预测，维持300美元的目标价。然而，高盛警告称，8月份股价已经上涨超过12%，”业绩超预期并且上调指引”并不足以推动股价上涨，还需要同时释放超大规模云厂商盈利改善、客户融资可控以及大规模资本回报的三重利好。

期权市场的定价也反映了这种谨慎态度。根据ORATS的数据，英伟达财报前的隐含波动率约为5.4%，为2021年8月以来的最低水平，明显低于过去12个季度的历史均值7.4%。

ORATS的创始人Matt Amberson指出，过去八次财报中股价实际波动均低于期权隐含的预期，”期权买方一直在为此事件支付过高的溢价，价格已开始修正。”这意味着，对于看好AI主线的投资者而言，相对便宜的期权提供了一个不对称的参与机会；但如果管理层无法解答市场真正关注的长期问题，低波动率的预期也可能被打破。

目前，卖方机构对本季度的基本面普遍持乐观态度，但对财报发布后的股价走势存在分歧。

Jefferies预计英伟达7月季度营收为950亿美元，10月季度指引约为1080亿美元，均高于市场一致预期的919亿美元和1037亿美元。摩根士丹利则相对保守，预计7月季度为912亿美元、10月季度为1023亿美元，但认为单季营收仍可能继续环比增加约100亿美元。花旗维持买入评级及300美元目标价，指出英伟达已锁定2026至2027年HBM内存供应，以确保稳定交付。

摩根士丹利维持”增持”及首选股评级，目标价为288美元，并指出英伟达当前的FY28市盈率约为17倍，相比自身历史、半导体同行及大盘并不算昂贵。然而，该行同时强调，过去四个季度英伟达即使交出强劲业绩，次日股价仍连续出现负反应，市场已将”超预期”视为默认结果。

市场预测数据显示，英伟达财报超预期的概率高达96%，但财报后股价收于220美元以上的概率仅为43%。

短期内，Blackwell的需求仍然强劲，微软、亚马逊云业务的改善以及OpenAI、SpaceX对算力的长期承诺，继续增强数据中心营收的信心。但市场的目光已转向更远，Rubin平台能否开启下一轮更高基数的增长曲线，将成为本次电话会议的核心议题。

Jefferies认为，Rubin的成长速度可能显著快于Blackwell的初期。关键在于，Rubin延续72-GPU Oberon NVL72机架形态，能够复用GB200、GB300积累的液冷数据中心部署和制造基础。新一代的设计大幅减少了人工布线和管线安装，管理层曾提到计算托盘组装时间有望从约2小时压缩至5分钟。这意味着，英伟达正将AI芯片升级为可复制、可规模化交付的”AI工厂系统”。

Jefferies预计，Rubin/R200在英伟达GPU营收中的占比将在2027财年第三季度达到约12%，第四季度升至40%以上，并在2028财年第一季度成为主导收入来源。如果这一节奏得以兑现，市场的估值逻辑将从”Blackwell周期还能持续多久”转向”Rubin能否开启更大规模增长”。

本次财报中，英伟达与超大规模客户之间日益复杂的融资安排可能成为市场焦点。

根据Jefferies的分析，英伟达与SB Energy达成了一项安排，SB Energy将在俄亥俄州建设并运营PORTS-Pike Technology Campus，并以20年租约提供给OpenAI，英伟达则为独家算力供应商。英伟达将为首批4.25GW的IT容量提供信用支持，并持有剩余3.75GW容量的选择权，同时向SB Energy投资15亿美元。英伟达表示，该基地每代系统部署对应约150万颗GPU，将为其带来1500亿至2000亿美元的营收；OpenAI现有及计划承诺合计约12GW，未来可扩展至16GW，对应2030年前约6000亿美元的英伟达算力采购。

然而，摩根士丹利数据显示，五大超大规模云服务商与英伟达、博通合计通过担保、租赁及其他财务支持形式承诺超过3.1万亿美元，以推动其他企业的AI基础设施支出。这一”供应商循环融资”模式已成为高盛等机构重点关注的问题：这些需求究竟有多少是客户自发资本支出，有多少需要英伟达通过信用支持或投资来驱动？

摩根士丹利认为，融资、市场份额和毛利率是投资者当前最为关注的三大争议点。若管理层无法提供清晰的会计披露或义务、残值承诺等信息，市场对”以资产负债表换增长”的担忧将难以消散。

摩根士丹利预计公司将继续维持2027财年毛利率”70%中段”的表述，短期压力可控。但中长期压力不容忽视：HBM、DRAM、先进封装、基板、前道晶圆等环节的成本仍在上升，新产品的爬坡通常也伴随良率和供应链磨合。

摩根士丹利提醒，市场一致预期中2028财年下半年毛利率明显回升，可能略显乐观。此外，英伟达已通知微软、谷歌、甲骨文等大型客户，搭载Vera Rubin及Grace Blackwell芯片的服务器价格将于明年初上涨超过15%，HBM内存成本的上升是主要驱动力。

Jefferies指出，芯片需求预期与电网供给能力之间的差距正在扩大。大型云厂商越来越多地与公用事业公司合作建设专用燃气电厂，前沿AI实验室则更多采用”表后”电力方案，以弥补电网接入与算力部署之间的时间差。燃气轮机、备用电源、燃料电池等方案正在推进，但设备交付周期、并网审批及地方监管都会影响数据中心建设进度。这意味着，订单转化为营收的节奏将变得不那么线性。

在宏观背景之下，英伟达约90%的AI加速器市场份额正面临多方竞争。谷歌、Meta等云巨头加快推进自研AI芯片；据报道，OpenAI与博通联合开发的”Jalapeño”推理芯片在某些基准测试中已超越Nvidia Blackwell；Cerebras Systems等新兴芯片公司也在今年完成上市，争夺市场份额。

Bespoke Investment Group指出，英伟达的股价表现与半导体板块之间已出现明显的脱节，”在过去几个月中，半导体股多次出现与英伟达反向运动的现象”。PHLX半导体指数自6月下旬以来持续低迷，而英伟达此前经历的七连跌也是自2022年10月本轮牛市启动

来源：Odaily星球日报