BitMine 质押 ETH 赚取 4600 万美元，为何依然面临巨额亏损？

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作者：Oluwapelumi Adejumo

BitMine 在以太坊的投资上加大了力度，旨在将其转化为稳定的现金流来源，上一季度的质押业务收入接近 4600 万美元。

然而，其 9210 万美元的衍生品期权损失完全抵消了质押收益。此外，持续上升的资产管理成本和公司激进的股票增发策略，使得原股东的收益空间大幅收窄。

截至 2026 财年第三季度的财报（截至 5 月 31 日），公司营收从去年同期的 210 万美元激增至 4650 万美元，其中 98%（4570 万美元）来源于质押和节点验证业务。BitMine 正在迅速剥离比特币挖矿业务，全面转向以太坊持仓模式。

尽管营收显著增长，但公司本季度的净亏损却达到了 8360 万美元，相较于去年同期的 62.3 万美元，亏损幅度显著加大。

本季度业绩不佳的主要原因是公司在以太坊衍生品期权交易中的策略失误。BitMine 本季度的以太坊衍生品总损失为 9210 万美元，约为同期质押业务收入的两倍。其中，7860 万美元来自到期期权合约的净损失，而 1400 万美元则是行权头寸的亏损。未平仓合约带来的 53.4 万美元收益仅能稍微缓解部分亏损。

去年同期，公司并未进行任何衍生品交易，资产管理业务的风险敞口因此出现了显著增长。在本财年前九个月，衍生品累计亏损达 1.333 亿美元，其中行权亏损 7930 万美元、到期合约亏损 5450 万美元，仅未平仓合约盈利 51.5 万美元。同期质押和验证业务的总收入仅为 5690 万美元，衍生品的亏损规模已超过质押收入的两倍。

BitMine 表示，其期权策略主要以卖出看跌期权为主，属于整体持仓管理的组成部分。尽管卖出看跌期权能够获得权利金并在低位增持资产，但一旦市场出现反向波动，合约在不利条件下行权将导致巨额亏损。这次的大额亏损表明，试图通过期权增加收益的尝试，已完全抵消了节点质押业务所带来的稳定收入。

与此同时，公司行政及综合管理费用从去年同期的 74.4 万美元激增至 3730 万美元。管理层解释称，这一增长主要是由于数字资产托管与资产管理服务费、薪资上调，以及董事薪酬（包括现金和股票形式）的增加。

在剔除加密资产估值波动后，质押收入仍能覆盖本季度的销售成本和管理费用。即便在扣除多项非现金项目后，公司调整后的非 GAAP 净亏损也达到了 7080 万美元。这份财报显示，节点验证业务已形成了可观的稳定现金流，但整体的持仓交易策略仍在不断侵蚀质押收益。

BitMine 大量囤积以太坊的资金几乎完全来自公开市场的普通股增发，成本则完全由原股东承担。截至 5 月 31 日的九个月内，公司通过场内增发计划累计售出了 3.407 亿股 BMNR 普通股，扣除发行费用后筹集了 118.7 亿美元；同期花费 116.9 亿美元购买以太坊。

股东的股权被大幅稀释，流通普通股的数量在九个月内增加了 149%，从 2025 年 8 月 31 日的 2.324 亿股增至 2026 年 5 月末的 5.797 亿股；季度结束后仍在持续增发，截至 7 月 9 日总股本已达 6.032 亿股。

依靠股权融资，截至 5 月 31 日，BitMine 累计持有 542 万枚以太坊，综合持仓成本为 190.5 亿美元；截至撰稿时，持仓量已增至 570 万枚。

根据 BitMine Tracker 的数据，5 月末这批以太坊的市值仅为 108.6 亿美元，账面浮亏约 82 亿美元，浮亏幅度为 43%。

这部分持仓减值是公司在本财年前九个月 90.4 亿美元数字资产未实现亏损的主要来源，同时公司同期的净亏损累计达到 91 亿美元。巨额的浮亏直观反映了 BitMine 在高价增发股票后购买以太坊的风险，所有的风险由股东承担。

今年 1 月的股东大会已批准将公司法定普通股上限从 5 亿股上调至 500 亿股。这一授权并不意味着公司必须全额发行，但为管理层提供了充足的空间，继续增发股票用于购买数字资产及其他投资。

BitMine 提示，扩大以太坊持仓的能力高度依赖于持续畅通的融资渠道。若以太坊价格下跌、公司股价走低、投资者认购意愿减弱，均会提高后续融资成本，甚至限制公司以有利条件发行证券。

这一商业模式的支撑条件不仅限于质押的年化收益和以太坊后续的涨幅，还需要股东能够接受股权的显著稀释、持仓长期背负百亿级的浮亏，并持续为公司囤积以太坊提供资金。

BitMine 依赖质押业务来对冲持仓价格的波动，但相关的长期合作协议产生的固定费用与收益分成，持续压缩整体利润。公司与第三方服务商 Ethereum Tower 签订了十年咨询协议，本季度为此支出 1280 万美元，约占当期质押总收入的 28%。前九个月该项费用累计达到 3750 万美元；公司预计年度费用范围在 4000 万至 5000 万美元之间，计费标准按托管数字资产的总价值分级收取。

该协议仅在特定条件下可解除。如果 BitMine 无正当理由终止合作，需要向 Ethereum Tower 支付剩余合约期 85% 的所有预估服务费。

此外，BitMine 在收购节点运营商 Pier Two 后，签订了另一个十年管理服务协议。该协议规定 Ethereum Tower 获得 MAVAN 平台 2% 的股权，并按平台原生质押奖励比例收取分成。截至 5 月 31 日，公司尚未计提该协议相关支出，分成成本尚未体现在质押业务的利润表中。

BitMine 表示绝大部分以太坊是在 MAVAN 上进行质押的，长期来看，质押奖励有望覆盖资产托管成本。从本季度的运营角度来看，质押收入确实能够覆盖不含加密资产估值波动的销售与行政开支。然而，固定的十年咨询费、未来的收益分成及各类综合支出叠加，单靠质押收入难以全面衡量业务的真实盈利水平。

截至 5 月末，BitMine 的资产负债结构杠杆极低，手握 3.403 亿美元现金，营运资金 4.331 亿美元，无传统债务。公司总资产为 116.3 亿美元，总负债仅为 3010 万美元，绝大多数资产为以太坊等数字资产。从财报来看，公司并未面临立即偿债的危机，但前九个月经营活动现金流出达 2.876 亿美元。公司指出，现金消耗主要源于以太坊持仓扩张所带来的法律、咨询、投行募资等相关费用。

季度结束后，BitMine 再次发行 350 万股年化 9.5% 的永续优先股 BMNP，筹集 2.738 亿美元。此次增发在短期内补充了流动性，但每年新增的 3325 万美元优先股分红成为刚性支出。该证券属于股权而非债务，但其清偿顺

来源：Odaily星球日报